📌 Netflix разбор

💡 Netflix, пожалуй, одна из самых спорных компаний на рынке. Можно сказать, она повторяет «судьбу» Tesla: будучи первопроходцем на крайне перспективном рынке, сейчас NFLX окружена тучей конкурентов в лице крупнейших игроков в индустрии IT и телекоммуникаций: от Disney и AT&T до Apple и Amazon. Инвесторы поделились на два лагеря: одни считают компанию сильно переоценённой и не стоящей внимания, другие же пророчат ей более 1000 $ за акцию (+60%) к 2023. Посмотрим, остались ли у рынка драйверы роста, как руководство намерено дальше расширять бизнес и сможет ли нынешний лидер сохранить позиции в долгосрочной перспективе.

🔎 Тикер #NFLX

О компании 🗒

Netflix – компания, владеющая крупнейшим по числу подписчиков стриминговым сервисом в мире. На платформе представлены более 6 тыс. полнометражных и короткометражных сериалов, документальных и художественных фильмов различных жанров и на разных языках. Netflix предоставляет контент на базе ежемесячной подписки, клиенты при этом могут подключать к своему аккаунту сразу несколько устройств, в т.ч. телевизоры, ноутбуки, смартфоны, планшеты и пр. Часть контента Netflix приобретает у других студий и распространяет на основе лицензии, также компания принимает непосредственное участие в производстве.

Netflix основана в 1997 и изначально предоставляла в аренду фильмы на DVD и Blu-ray по почте (примечательно, что почтовая рассылка до сих пор доступна на территории США). В 2002 компания провела IPO, а в 2007 перешла на потоковое вещание через интернет.

У Netflix единственный сегмент выручки – доход с подписок, TTM 28,6 b$ (+20,2% г/г)

📌 Финансовые показатели

❇️ Капитализация 301 b$

❇️ За 5 лет котировки выросли на 446%, отрасль на 142%

❇️ За год акции выросли на 41%, отрасль на 38%

❇️ P/E 59,7, среднее по отрасли 33

❇️ P/S 10,5, среднее по отрасли 1,8

❇️ P/B 19,7, среднее по отрасли 3,9

❇️ Выручка за 5 лет выросла на 250%

❇️ Прибыль за аналогичный период выросла на 2997%

⛔️ Долг высокий. Debt/Equity составляет 101,2%. Ликвидные средства 7,5 b$. Долг 15,5 b$.

❇️ Дивиденды не выплачиваются

Прогноз компании на 2021 год:

💰 Рост выручки на 29% до 29,7 b$

💰 Рост прибыли на 12,4% до 4,9 b$

Преимущества 👍

1️⃣ Рынок и лидерство

По данным Statista, глобальный рынок стриминговых сервисов в 2021 году составит 70,8 b$ (+22,3% г/г), ежегодный прирост с 2017 - 25,9%. Уже к 2025 он достигнет 108,5 b$, CAGR 11,3%. При этом на США (регион составляет ~43% от доходов Netflix) сейчас приходится почти 47% объёма рынка. Ожидается также, что в индустрии будет расти и средняя выручка на пользователя: с 65,7 $ в 2021 (+9,3% г/г) до 76,3 $ в 2025, CAGR 3,8%.

Основной драйвер – переход аудитории с телевидения на потоковое вещание. Исследование CNBC показывает, что в H1 2021 64% экранного времени приходилось на ТВ, 26% - на стриминговые сервисы (годом ранее было 20%), всего за год ~7 млн домохозяйств отказались от платного ТВ и перешли на «стриминг», к концу 2021 доля последнего, согласно исследованиям The New York Times, составит уже 33%. Кроме того, по информации Statista, доля потребителей, имеющих подписку на какой-либо сервис, с 52% в 2015 увеличилась до 78% в 2021.

В основе тенденции лежит изменение предпочтений клиентов – сервисы потокового вещания за приемлемую цену (средняя стоимость кабельного ТВ за месяц – 45-130$, тот же Netflix будет стоить 9-18 $ в зависимости от тарифа в США) предлагают оригинальный контент, отсутствие рекламы и широкий выбор фильмов и сериалов, которые можно смотреть в любое удобное время, независимо от телевизионной программы. Согласно опросам, ценовое преимущество как причину перехода на стриминг отметило 84% респондентов, удобство использования – 81%, разнообразие контента – 79%, качество картинки и скорость работы – 77% и 74% соответственно.

На этом рынке Netflix занимает лидирующие позиции: в США по числу подписчиков 20% (ближайший конкурент в лице Amazon Prime – 16%); по прогнозируемой на 2021 выручке в США около 37%, в мире – 41-42%. Кроме того, на Netflix приходится 6% из упомянутых 26% экранного времени, уделяемого стриминговым сервисам. Для сравнения, Hulu от Disney занимает 3%, Amazon Prime около 2%, Disney+ 1%.

2️⃣ Контент и недавние премьеры

Летом 2021 на платформе Netflix было более 6 тыс. фильмов и сериалов, из них ~2400 (т.е. около 40%) – это оригинальный контент. Для сравнения: в феврале 2020 его доля составляла лишь 25% (~1500 шоу), рост на 60% за 1,5 года. Если в 2015 раздел Netflix Originals пополнился 65 новыми проектами, то в 2019 цифра достигла рекорда в 371, с начала 2020 по середину 2021 – почти 1000. Уже к октябрю 2022, по прогнозам, соотношение оригинальных и «обычных» проектов составит 50/50, а к 2025 – 75/25. В условиях сильнейшей конкуренции именно уникальные фильмы и сериалы становятся основным способом удержания аудитории (если верить опросам, более 20% американцев отметили, что оригинальные шоу стали главной причиной, по которой они продолжают использование Netflix).

У NFLX множество успешных проектов, «визитной карточкой» можно назвать

📍 Squid Game (Игра в Кальмара). Сериал вышел осенью 2021 и уже побил все предыдущие рекорды: в первые 4 недели число просмотров достигло 142 млн, количество часов просмотра (далее VT – viewing time) - 1,4 млрд часов, оценка критиков 92%. На сериал Netflix затратила 21,4 m$, доходы же от него оцениваются в 891 m$ - рентабельность почти 98%.

 📍 Bridgerton, сериал. Второй по популярности проект – 82 млн просмотров и 625 млн VT, оценка критиков 89%. Бюджет ~7 m$ на эпизод (т.е. 56 m$ за сезон), данных о доходах нет.

📍 Stranger Things (Очень странные дела, сериал), 3 сезон. 67 млн просмотров, 582 млн VT, оценка критиков 89%. Бюджет на эпизод – 12 m$, т.е. 96 m$ за сезон.

📍 Bird Box (Птичий Короб, фильм). 89 млн просмотров, 282 млн VT. Бюджет 19,8 m$. Средняя месячная подписка на Netflix – 14 $, среднее время, которое пользователи проводят на платформе в месяц – 40 часов. Т.е. 1 час можно оценить в 35 центов, таким образом доход от фильма можно оценить в 98,7 m$, рентабельность 80%.

📍 Extraction (Тайлер Рейк, фильм). 99 млн просмотров, 231 млн VT. Бюджет 65 m$, доход можно оценить в 80,9 m$, рентабельность 20%.

Это лишь малая доля успешных проектов Netflix, их сотни. Только первые 10 из наиболее популярных сериалов набрали почти 700 млн просмотров и более 5 млрд VT. Для фильмов это 820 млн и 2,1 млрд (доход 735 m$) соответственно. Проекты NFLX стабильно становятся самыми обсуждаемыми, а сама платформа уже более 10-ти лет занимает первые места в рейтинге стриминговых сервисов от ряда агентств, например, портал U.S. News оценивает Netflix в 4,3/5, ближайший конкурент (Amazon Prime) получил 4/5. Одна из причин лидерства – рекордные суммы, которые компания тратит на создание контента: в 2019 это 13,9 b$, в 2021 ожидается рост до 17 b$, CAGR с 2016 – 19,8%. Для сравнения, траты Disney+ достигнут сопоставимых уровней (15 b$) только к 2024, Amazon сейчас расходует немногим более 11 b$, Hulu – около 3 b$. Логично, что Netflix с огромным отрывом впереди по количеству проектов на платформе: >6 тыс. против ~3600 у Hulu, ближайшего конкурента, и ~3000 у HBO Max, одного из самых перспективных сервисов.

3️⃣ Операционные показатели

Последние годы Netflix стабильно демонстрировал высокие темпы роста бизнеса: CAGR выручки за 5 лет составил 28,4%, прибыли 50,6% (при среднем по отрасли 25,1%).

Количество платных подписок также стремительно растёт: в 2020 оно достигло 204 млн (+22% г/г), CAGR с 2015 – 23,5%. В Q3 21 число подписчиков увеличилось до 214 млн (+5% за 9 месяцев). Увеличивается и доход на пользователя: если в 2015 один подписчик в среднем приносил 8,15 $ в месяц (97,8 $/г), то к 2020 значение возросло до 10,92 $ (131,04 $/г). Процент оттока (показатель, обратный проценту удержания) составил 2,4% при среднем по рынку 7%, при этом у Netflix он почти не изменился за 2 года (в 2019 был на уровне 2,3%), по рынку за аналогичный период он вырос на 32%.

NFLX уступает отрасли по валовой рентабельности (43,2% против среднего 51,3%), что можно объяснить высокими расходами на контент, но впереди по остальным показателям: доналоговая маржинальность 22,8% при средней 10,9%; маржа EBITDA 23,4% при средней 21%; чистая 17,6% при средней 6,1%; ROE 33% при среднем 9,9%; ROA 13,6% при среднем 6,5%.

4️⃣Экспансия на международном рынке

Компания всё глубже заходит на международный рынок: в 2018 доля США в выручке составляла 68,4%, к 2021 она снизилась до 43%. За последний квартал добавилось 4,4 млн подписок, из них 4 млн (90,9%) это «чужие» регионы, в т.ч. 1,8 млн EMEA и 2,2 млн Азия.

Сейчас ключевым регионом для стриминговых платформ можно назвать Индию – это один из самых быстрорастущих рынков: в 2020 он оценивался в 803 m$, а к 2025, по прогнозам Statista, возрастёт до 2 b$, CAGR почти 20%. Выручка Netflix в Индии с 2018 по 2020 выросла в 16 раз (за год на 96%) до 124 m$, доля более 15%.

В 2020 также наблюдался значительный рост доходов с Южной Кореи: выручка составила 356 m$, +123,5% г/г, Netflix занимает более 50%. В целом Азиатский регион занял весомую долю в доходах NFLX: с 2018 по 2020 выручка выросла в 2,5 раза до 2,3 b$, доля с 6% до 10%.

Наконец, компания глубже заходит и на Европейский рынок. Рыночная доля составила 39% - первое место с большим отрывом после Amazon (29%). EU – второй по объёму рынок стриминга, в 2021 это 18 b$ (т.е. доходы NFLX на уровне 7 b$), до 2025 ожидается CAGR 8,7%. Руководство не выделяет отдельно Европу, а включает её в сегмент совместно с Африкой (EMEA), с 2018 по 2020 доходы с региона выросли на 96%, его доля в общей выручке – с 25% до 31%.

Риски 👎

1️⃣  Оценка и замедление роста

Netflix теряет темпы. С 2014 по 2018 CAGR прироста подписчиков составил почти 27%, за последние 2 года – 21% и то в основном благодаря влиянию COVID, а за 9 месяцев 2021 платформа прибавила лишь 5%. Ожидается, что до 2026 количество подписок будет расти всего на 4,8%. Кроме того, аналитики прогнозируют снижение прироста доходов: если с 2016 по 2021 CAGR выручки и прибыли составил 28,4% и 50,6% соответственно, то до 2023 он упадёт до 13,3% и 22,3%, что значительно ниже среднего по индустрии – 15,6% и 32,4%. Можно возразить, что снижение темпов – нормальное явление по мере расширения бизнеса. Абсолютно верно, но при этом должна снижаться и рыночная премия. Однако P/S Netflix сейчас находится на трёхлетнем максимуме и не сильно ниже уровней 2018 (P/S был 11,5) и даже выше 2015 (8,8) – это был период расцвета, когда клиентская база росла на 30% в год, выручка – на 25-35%.

Сейчас компания выглядит несправедливо дорого, учитывая эти факторы:

📍 FWD P/E 63,2 при среднем по отрасли 21,6

📍 FWD P/S 10,1 при среднем по отрасли 1,7

📍 EV/S 10,9 при среднем 2,7 (FWD 10,5 при среднем 2,6)

📍 EV/EBITDA 46,6 при среднем 10,8 (FWD 46,4 при среднем 9,8)

Рынок оценивает Netflix скорее как молодую компанию роста, но сейчас это уже зрелый гигант, которому все сложнее поддерживать прежние темпы.

2️⃣  Конкуренты

Рынок стриминговых сервисов в США за последнее время перенасытился игроками: если по числу подписчиков Netflix в первые годы после запуска занимал более 90% рынка, то уже в 2020 доля составила 29%, а в 2021 снизилась ещё на 31% до 20%. Молодые игроки, наоборот, захватывают индустрию: Apple TV за год нарастила долю на 25% до 5%, peacock, запущенный летом 2020, также отхватил 5%, HBO Max с 3% увеличил долю до 12%, остальные сервисы нарастили её с 13% до 15%. По выручке в 2018 NFLX занимал более 47% американского рынка, в 2021 уже ~37%. С другой стороны, на глобальном рынке с 2018 по 2021 доля почти не изменилась и её сохранение прогнозируется вплоть до 2023. Это можно объяснить тем, что большинство пользователей других платформ также имеют подписку на NFLX:

📍Amazon - 86% подписаны на Netflix

📍Hulu - 86%

📍Disney+ - 88%

📍HBO Max - 93%

📍Apple TV+ - 91%

Тем не менее угроза со стороны конкурентов реальна и основными соперниками Netflix можно назвать Disney и HBO Max.

📍 Disney. Это гигант в сфере развлечений и телекоммуникаций и в 2019 он начал активно входить на рынок стриминга с релизом Disney+. Всего за год число подписчиков увеличилось на 101% до 116 млн, а за 9 месяцев 2021 на 57,4% (в абсолютном значении +42,3 млн, Netflix за этот период прибавил лишь 10 млн). Ожидается, что Disney+ обгонит Netflix по подпискам уже в 2026 (прогнозируемые уровни - 284,2 млн и 270,7 млн соответственно). Но Disney также владеет ESPN+ и с недавнего времени Hulu. Совокупное число подписчиков у 3-х сервисов – 173 млн (+70,4% г/г), на рынке США их доля более 22%, а суммарное количество фильмов, сериалов и спортивных шоу около 6 тыс., как и у NFLX. Наконец, основное преимущество – собственные киностудии, сюда входят известные всему миру Disney Studious, Marvel, Lucasfilm, Pixar и 20th Centuries, что обеспечит компанию оригинальным контентом на годы вперёд.

📍 HBO Max (от WarnerMedia). Количество подписчиков в последнем квартале достигло 69,4 млн человек (+22% г/г или 12,7 млн), 7,1 млн из них в США. Руководство ожидает, что число подписок к 2025 достигнет 150 млн к 2025, CAGR 20%. Напомним, что сервис замыкает тройку лидеров по количеству контента (почти 3 тыс. проектов). Важное преимущество – собственная студия Warner Brothers, подарившая миру вселенную DC (прямой конкурент Marvel), фильмы «Дюна», «Интерстеллар», «Гарри Поттер» и пр.

Netflix становится всё труднее удерживать долю и это заметно по замедлению его темпов роста и ускоренной экспансии конкурентов.

Итоги 📋

🔎 Netflix бесспорно хорошая компания. Это по-прежнему лидер в своей индустрии, который, вероятно, сохранит позиции в перспективе нескольких лет. Но домашний рынок становится перенасыщенным, на потоковое вещание переходят все кому не лень: от телекомов до производителей потребительской электроники, единственный путь дальнейшего роста – увеличивать присутствие в «чужих» регионах. Драйверы роста для рынка всё ещё имеются, учитывая, что до сих пор >60% экранного времени приходится на ТВ. К тому же Netflix может без особых проблем повышать цену без какого-либо влияния на отток пользователей. Но опережать индекс и дальше будет очень непросто.

⚖️ Даем компании нейтрально-положительную оценку

#Разбор_компании