💡 Русагро – показала слабый отчет за FY’22, несмотря на рост выручки, но у компании есть драйверы роста

#AGRO +1,6% после выхода отчетности

Отрасль: сельское хозяйство. Интегрированный с/х холдинг в России и за рубежом, работающий в четырех сегментах: сахарный, мясной, сельскохозяйственный и масложировой.

Отчетность за Q4’22 📋   

💰Выручка 58,2 b₽ (-11% г/г)

💰Чистая прибыль 5,45 b₽ (-9% г/г)

💰EPS 40,6 ₽ (-9,6% г/г)

Выручка по сегментам:

📊 Финансовые показатели за Q4’22:

📍Коммерческие, общие и административные расходы (SG&A) 8,2 b₽ (+22,5% г/г)

📍Маржа валовой прибыли 12% (-6 п.п. г/г)

📍Рентабельность по скор. EBITDA 17% (-10 п.п г/г)

📍Рентабельность чистой прибыли 9% (без изменений г/г)

📍Операционный денежный поток (-3,5) b₽ (был -1,4 b₽ г/г)

📍FCF (-8,4) b₽ (был -6,9 b₽ г/г)

📍Капитальные затраты 4,9 b₽ (-11% г/г)

📍Денежные средства и их эквиваленты 21,5 b₽ (-53,8% г/г)

📍Долг 233,4 b₽ (+35% г/г)

📍Количество акций в обращении без изменений г/г

📊 Операционные показатели за Q4’22:

📌 Сахарный бизнес

      📍Объемы производства (тыс. тонн) – 492 (-16% г/г)

      📍Объемы продаж (тыс. тонн) – 214 (-6% г/г)

📌 Масложировой сегмент

      📍Объемы производства раст.масла (тыс. тонн) – 159 (-4% г/г)

      📍Объемы продаж (тыс. тонн) – 400 (-1,2% г/г)

📌 Мясной бизнес

      📍Объемы производства (тыс. тонн) – 91 (+11% г/г)

      📍Объемы продаж (тыс. тонн) – 77 (+15% г/г)

 📌 Сельскохозяйственный бизнес

      📍Объемы продаж (тыс. тонн) – 3019 (-8,3% г/г)

📮Прогноз на FY’23

Компания прогноз не предоставила.

👉 Итоги

Русагро показала слабый Q4’22: выручка снизилась на 11% г/г, рентабельность по EBITDA на 10 п.п. г/г до 17%, чистая прибыль на 9% г/г. Однако на фоне благоприятной ценовой конъюнктуры в H1’22, в целом результаты за год выглядят лучше, за исключением снижения чистой прибыли до 6,8 b₽ (-84% г/г). Основная причина в переоценке биологических активов (мясной и с/х сегменты) из-за снижения рыночных цен и роста себестоимости продаж: чистый убыток от переоценки составил 8,5 b₽ по сравнению с прибылью в 3,4 b₽ г/г. Также существенный вклад в отрицательную динамику внес убыток от курсовых разниц в размере 13,1 b₽ по сравнению с прибылью 59,4 m₽ г/г.

За FY'22 выручку удалось нарастить до 240,2 b₽ (+8% г/г) за счет роста всех сегментов кроме сельскохозяйственного, т.к. он столкнулся с существенным падением цен реализации и задержкой сбора урожая из-за погодных условий, в результате часть объема продаж перенесли на H1’23, ожидая улучшение рыночной конъюнктуры. 

Выручка c/х сегмента снизилась на 24% г/г до 32 b₽, рентабельность по скор. EBITDA на 26 п.п. г/г до 30%. Снижение объемов продаж сахарной свеклы, сои, подсолнечника и ячменя было частично компенсировано ростом объемов продаж пшеницы и кукурузы. Объем сбыта зерновых в 2022 году вырос на 16% г/г до 984 тыс. тонн. Продажи пшеницы выросли на 6% г/г, благодаря запущенному в 2022 году трейдинговому бизнесу, также положительно повлиял и рост урожая пшеницы на 20% на фоне более высокой урожайности с гектара (+21% г/г). Сбыт кукурузы вырос на 127% г/г, ввиду более высоких переходящих остатков с 2021 года. Продажи масличных культур были перенесены на 2023 год в ожидании более благоприятной конъюнктуры, в результате чего объемы в 2022 году снизились на 56% г/г до 171 тыс. тонн. Валовый сбор сахарной свеклы в 2022 году вырос на 8% г/г благодаря улучшению урожайности (+8% г/г), однако реализация была перенесена на начало 2023 года на фоне неблагоприятных погодных условий, в результате продажи сахарной свеклы сократились на 10% г/г до 3 247 тыс. тонн.

Более половины выручки и 37% скор. EBITDA пришлись на масложировой сегмент, при этом выручка сегмента увеличилась на 6% г/г до 133,4 b₽, рентабельность по скор. EBITDA на 2 п.п. г/г до 12%. Это произошло благодаря положительной динамике цен реализации почти всех категорий продукции, использованию менее дорогого сырья и фиксации закупочных цен на пальмовое масло в H1’22. В 2023 году планируют инвестировать 4,7 b₽ в расширение мощностей заводов масложирового подразделения в Саратовской области, а также мощности Балаковского и Аткарского маслоэкстракционных заводов увеличатся до 2,4 тыс. тонн в сутки.

Объемы производства мясного сегмента выросли на 9% г/г, реализации на 13% г/г, что обусловлено успешным запуском производства в Приморском крае. Выручка сегмента увеличилась на 10% г/г до 43,7 b₽, однако рентабельность по скор. EBITDA снизилась на 11 п.п. г/г до 4%. Повлияло снижение рыночных цен на свинину и рост цен на зерновые культуры/корма (что происходит последние несколько лет): темпы роста себестоимости продаж втрое опередили темпы роста выручки, в основном в связи с ростом расходов на корм и ветеринарию.

Объемы реализации сахара выросли на 11% до 853 тыс. тонн из-за повышенной урожайности с гектара. Выручка сахарного сегмента увеличилась на 36% г/г до 49,6 b₽, рентабельность по скор. EBITDA на 7 п.п. г/г до 32%. Этому способствовал рост рыночных цен на фоне повышенного спроса на сахар и относительно невысокая стоимость сахарной свеклы.

Несмотря на ряд санкционных препятствий, экспортная выручка увеличилась до 72,3 b₽ (+10% г/г), что составило 30% всей выручки. Поставки увеличились по всем сегментам кроме сахарного (-29% г/г), наибольший вклад внесло масложировое направление, где экспортная выручка достигла 61,1 b₽ (+12% г/г).

Подводя итог: основной негатив для Русагро заключается в инфраструктурных и регуляторных рисках, росте расходов на сырье и отсутствии возможности платить дивиденды (хотя за 2022 год доходность составила бы всего около 3,5%). Годовые SG&A выросли на 60% г/г. Рентабельность масложирового и сахарного сегмента была обусловлена использованием менее дорогого сырья из запасов, что может стать причиной коррекции в следующих кварталах. Также из факторов риска: высокая зависимость от импортного оборудования и техники, семян, средств защиты растений, кормовых добавок, ветеринарных препаратов и вакцин.

Положительное влияние на результаты будущих периодов могут оказать перенесенные продажи с/х сегмента, ослабление курса рубля, позитивная переоценка «неденежных» статей, а также вывод мясного кластера на полную мощность и снижение capex в связи с этим (в 2022 году снижение составило 13% г/г до 12 b₽). К лету 2023 года компания планирует прояснить вопрос делистинга GDR с Лондонской биржи и выйти на биржу одной из третьих стран, что станет шагом на пути к редомициляции и вытекающему отсюда вопросу по возобновлению дивидендов, но это не будет быстрым процессом.

По мультипликаторам стоит дешевле среднеисторических значений: P/S 0,4 по сравнению с 0,8 (среднее за последние 5 лет). Высокий P/E (14 против 8) нерепрезентативен, т.к. снижение прибыли по большей части только «на бумаге». Это же касается и оценки почти в 11 прибылей по EV/EBITDA, что рекордно дорого в последние несколько лет (среднее около 7). 5-летний CAGR выручки 25%. Соотношение Чистый долг/скор.EBITDA увеличилось с 1,5х до 2,2х, однако наличие льготных ставок для с/х игроков значительно упрощает вопрос обслуживания долга для «Русагро». Форвардные показатели будут улучшаться по мере нормализации затрат и ослабления курса рубля.

Оценить компанию в данный момент можно только по скорректированной EBITDA, которая оказалась чуть ниже 2021 года, но намного выше всех исторических периодов. Сейчас котировки находятся на уровне боковика 2017-2019 годов. Скор. EBITDA была в 3 раза ниже в этот период. Поэтому относительно исторических уровней компания оценивается недорого. В ближайшие 6-9 месяцев на нее будет давить снижение цен на мясную и сельхозпродукцию, аналогичная тенденция заметна во всем мире. Можно предположить: скор. EBITDA в 30-35b рублей в 2023 году, что все равно делает AGRO недорогой историей. При таком уровне котировки должны как минимум вернуться в диапазон 800-900 рублей, и это с уже с учетом снижения фин. показателей в текущем году. Может помочь и долгожданная редомиляция или хотя бы смена листинга. 

Сохраняем точку входа (650р) и среднесрочный потенциал (800р) в онлайн-таблице

#Отчетность

Этот текст написан для нашего сервиса по подписке - IE Unity. Мы полностью прорабатываем отчеты компаний, чтобы подготовить максимально качественные разборы. На российском рынке нет аналогичного уровня. Подписывайтесь на IE Unity и получите доступ к гигантской аналитической базе и еще десятки уникальных преимуществ, которые позволят вам увеличить доходность портфеля. 

Узнать больше о наших платных сервисах: http://shorturl.at/etAE5

Купить подписку на наши платные сервисы: @IE_pay_bot