Разбор Schlumberger SLB 22.03.2022

Разбор Schlumberger JPMorgan предрекает начало нового суперцикла сырьевых товаров, в том числе нефти. С начала года WTI выросла на 35%.

21 марта 2022 в 22:00

📌 Разбор Schlumberger

💡 JPMorgan предрекает начало нового суперцикла сырьевых товаров, в том числе нефти. С начала года WTI выросла на 35%, Schlumberger – на 25%, в то время как S&P500 упал на 7%. Есть ли еще потенциал для роста? Ответ в нашем сегодняшнем разборе.

🔎Тикер $SLB

🗒 О компании

Schlumberger – это нефтесервисная компания, предоставляющая услуги бурения скважин и инфраструктуру для них.

Сегменты бизнеса:

📍 Digital & Integration – ПО для разработки и реконструкции месторождений. Компания предлагает интегрированную бизнес-модель для проектов, где получает плату за ПО по долгосрочному контракту;

📍 Reservoir Performance – услуги по оценке эффективности работы скважин и ее элементов;

📍 Well Construction – предоставление услуг по проектированию, а также строительству и бурению скважин;

📍 Production Systems – широкий спектр услуг, связанных с обслуживанием скважин.

Компания основана в 1926, вышла на IPO в 1968.

Сегменты выручки (TTM – 22,9 b$, -3% г/г):

📍 Digital & Integration – 3,29 b$(+7% г/г, 14% от выручки)

📍 Reservoir Performance – 4,59 b$(-18% г/г, 20% выручки)

📍 Well Construction – 8,7 b$ (+1% г/г, 37% выручки)

📍 Production Systems – 6,7 b$ (+1% г/г, 29% выручки)

📌 Финансовые показатели

❇️ Капитализация 54 b$

❇️ За 5 лет котировки упали на 51%, отрасль на 50% (с учётом дивидендов -42% и 39%)

❇️ За год акции выросли на 37%, отрасль на 29%

❇️ P/E 28, среднее по отрасли 14

❇️ P/S 2,3, среднее по отрасли 1,7

❇️ P/B 3,6, среднее по отрасли 1,8

⛔️ Выручка за 5 лет снизилась на 17,5%

❇️ Убыток 1,6 b$ за аналогичный период сменился на прибыль 1,9 b$

⛔️ Долг высокий. Debt/Equity составляет 93%. Ликвидные средства 3,1 b$, Долг 14,2 b$.

❇️ Дивиденды 1,25%. Были сокращены после кризиса 2020. Payout Ratio 37%.

Прогноз компании на 2022 год:

💰 Рост выручки на 15% до 26,32 b$

💰 Ростприбыли на 49% до 2,8 b$

Преимущества 👍

1️⃣ Растущий рынок оффшорного бурения

С ускорением темпов урбанизации и индустриализации в странах с развивающейся экономикой спрос на электроэнергию потребует увеличения добычи нефти и газа, что будет определять тенденции рынка морского бурения.

Ожидается, что к 2026 году объем мирового рынка морского бурения достигнет 120 b$, а CAGR составит 6,1%. В свою очередь, мировой рынок ПО для управления нефтегазовыми проектами будет расти в среднем на 3,6% до 2025 и достигнет 489,5 m$. При этом Азия будет расти быстрее, чем Северная Америка и Европа из-за необходимости в относительно дешевом топливе и энергии – 5,9% против 3-4%.

Бизнес Schlumberger хорошо диверсифицирован и отвечает этому тренду. За 5 лет произошли изменения в географической структуре выручки: доля Северной Америки и Европа/СНГ/Африка сократилась с 23,9% до 19,5% и с 26,4% до 25,2% соответственно. В свою очередь сегменты Латинской Америки и Средний Восток & Азия выросли с 15,2% до 19,5% и с 33,3% до 35,1%.

Именно на эти регионы, как ожидают аналитики, придется наибольший прирост спроса на нефть к 2026: Китай – +9%, страны ОПЕК – +12%, Индия – +22%.

Компания ожидает, что тенденция роста спроса на нефть продолжится после резкого спада в 2020. Аналитики Statista прогнозируют, что дневной спрос на нефть восстановится до уровня 2019 к концу 2022, а дальнейший рост составит +1,15% ежегодно до 2026.

По данным за 2021 Schlumberger является крупнейшей по выручке нефтесервисной компанией США и занимает 15,27% рынка:

📍SLB – 22,9 b$

📍BKR – 20,5 b$

📍HAL – 15,2 b$

2️⃣ «Суперцикл» и нефтяной кризис

Нефтяной цикл, о котором писалось выше, также имеет существенное обоснование: с 2014 года мировые капитальные затраты в добычу нефти и газа снизились с 779 b$ до 305 b$ в 2020 г. (на 61%).

Генеральный директор Schlumberger заявил, что текущие рыночные условия «поразительно похожи на те, что наблюдались во время последнего суперцикла в отрасли».

Выручка SLB следует за динамикой количества буровых установок:

В 1999, когда их количество достигло многолетнего минимума, начался 12-летний цикл роста, и только финансовый кризис смог повлиять на этот процесс, однако строительство новых вышек продолжилось до 2014 г. (3578 шт.). По итогам 2021 же их насчитывалось лишь 1361 (снижение на 62%).

Подобная ситуация (восстановление спроса, дефицит нефти и высокая цена за баррель) свидетельствует о грядущем увеличении расходов на разработку нефти – в 2022 Schlumberger ожидает, что капитальные затраты составят 1,9–2 b$, что примерно на 15% больше, чем в 2021.

Изменения цен на нефтяные фьючерсы обычно отражаются на изменениях в бурении с задержкой в чуть менее 20 недель.

Объясняется это тем, что производителям требуется от 4 до 5 месяцев, чтобы убедиться, что изменения цен будут устойчивыми, прежде чем принять решение о корректировке программы бурения, заключении контрактов с буровыми фирмами, ожидании прибытия буровых установок на место, их настройки и начале бурения.

«Масла в огонь» добавит нефтяной кризис, активно развивающийся из-за Российско-Украинского конфликта. Цена за баррель Brent покоряет максимумы, в моменте WTI приближалась к 130$. Тренд на отказ от Российской нефти (страна занимает 12,4% в мировой добыче) станет триггером для модернизации западными странами своего оборудования и разработки новых месторождений. Ожидаемо увеличится и добыча.

3️⃣ Реорганизация бизнеса

Экономический шок 2020 мотивировал руководство компании провести изменения в структуре предприятия. В результате были проведены массовые увольнения (-18% персонала), сокращен CAPEX (-35% г/г), проведены перестановки в менеджменте и сокращены дивиденды (в 3 раза).

Также изменились структурные подразделения компании. На смену Reservoir Characterization, Drilling, Production и Cameron подразделениям пришли Digital & Integration, Reservoir Performance, Well Construction, Production Systems. По сути, компания выделила свое It-подразделение в отдельный сегмент и продала то, что считала ненужным в условиях кризиса: с начала 2020-ого активы сократились с 56 до 40 b$ (-28,5%).

В частности, за 448 m$ был продан бизнес по гидроразрыву пласта Liberty Oilfield Services, также Lufkin Industries пробрел подразделение North American Land Rod Lift Business (конкретная сумма сделки не называется). Эти продажи позволили увеличить кэш на ~500 m$.

Предоставляемое компанией ПО продается как пакет программ, объединяющий полный спектр функций для разведки и добычи нефти. Продукт работает в облаке и распространяется по модели подписки, что обеспечивает стабильный источник дохода.

Fortune Business Insights ожидает, что рынок технического обслуживания оффшорного оборудования покажет среднегодовой темп роста 9,4% в период с 2021 по 2028 и достигнет 18 b$.

С момента реорганизации основные метрики маржинальности улучшились:

Дивиденды были сокращены, что является положительным шагом: компания выплачивала их в долг. Debt/equity из-за этого пошел на спад: с 139% он сократился до более приемлемых 92%.

Изменения в структуре пошли компании на пользу: финансовое состояние понемногу приходит в норму, а переход на SaaS систему сделает по крайней мере часть выручки (сейчас это 14%) стабильнее в долгосрочной перспективе.

4️⃣ Цифровые решения и долгосрочный взгляд

Главным IT продуктом Schlumberger является Delfi – технология, которая объединяет жизненный цикл разведки и добычи нефти в облаке. Таким образом компания следует трендам создания гибкой и масштабируемой экосистемы.

Сейчас ведется активная разработка платформы, требующая дополнительных инвестиций, однако она уже показывает результаты: с 2019 количество пользователей увеличилось в 30 раз, эффективность производств, работающих на Delfi, повышается на 19-21%, а этот сегмент выручки показал наибольший рост в бизнесе SLB - +7% г/г.

Для дальнейшей экспансии Delfi в 2021 Schlumberger расширила партнерство с Microsoft, AWS и IBM, лидерами облачных технологий, что позволит в перспективе нарастить рентабельность и повысить скорость вычислений.

В целом руководство видит вариант выхода компании за рамки нефти и газа. Цифровой сегмент, может стать переходным шагом на пути к новым источникам энергии.

Риски ⛔️

1️⃣ Оценка

Котировки Schlumberger показали невероятный рост с мартовского дна, равно как и ее мультипликаторы:

📍форвардный P/E – 20 (при среднем по отрасли – 11), в 2014 14-16;

📍форвардный P/S – 2 (средний по отрасли – 1,6), в 2014 2,2-2,6;

📍 форвардный P/B – 3,36 (средний по отрасли – 1,9), в 2014 2,5-3.

Такая оценка обоснована перспективами роста и ожидаемым количеством новых заказов в ближайшие годы. Если посмотреть чуть дальше, то P/E 2023: 15 – уровень 2014, а FWD P/E 2024: 13 – выглядит уже достаточно привлекательно.

2️⃣ Конкуренция

Сейчас в отрасли конкурирует «большая тройка» - Haliburton, Baker Hughes и, собственно, Schlumberger.

Поскольку термин «нефтесервис» включает в себя ряд аспектов, каждая из перечисленных выше компаний может занять свою нишу, вытеснив SLB.

Выделяется Haliburton, выручка которого по итогам года превзошла отметку 2020 на 5,8%, а прогнозный рост выше, чем у SLB, на 3,5 п.п.

Достигается это за счет меньших капитальных затрат (с 7,2% в 2019 сократились до 5-6%), а также лидерства в Северной Америке (6,3 против 4,4 b$ у SLB). Компания провела релиз своей платформы Halliburton 4.0 в 2019, что позволило ей более активно, чем SLB захватывать рынок. Сейчас обе соперничают в цифровых решениях, однако HAL обладает более зрелыми разработками.

Также HAL активна в сегменте гидроразрыва пласта. Напомним, что этот сегмент SLB был продан в 2020. Эта технология активно используется в отрасли, а рынок оценивается в 29 b$ к 2028 с CAGR 9,5%. Таким образом, менеджмент отказался от части пирога.

Baker Hughes, который больше всех из «тройки» специализируется на оборудовании для бурения и зависит от количества вышек, ожидает продолжение восстановления отрасли. В частности, аналитиками ожидается, что количество наземных вышек возрастет на 20% в США в 2022. Уже в Q4 2021 компания зафиксировала +5% к заказам на разработку.

Дополнительный негатив – высокая доля РФ в выручке – 9%. У конкурентов она заметно меньше.

3️⃣ Долгосрочные перспективы нефти

Тренд отказа от нефти постепенно набирает обороты: регуляторы накладывают дополнительные налоги на разработку нефтяных месторождений, а также использование авто, работающих на ископаемом топливе. Текущий рост цен, все же является среднесрочным, такие уровни не продержатся дольше 3-5 лет.

В частности, пик потребления нефти в США пришелся на 2005 год (926 млн метрических тонн), в 2019 это значение составляло 844 млн или на 8,8% меньше за почти 15 лет. В 2020 эта цифра вовсе составила 739.

Нет сомнения, что этот тренд продолжится, учитывая бум электрокаров, правительственные льготы и планы, принимаемые для увеличения инвестиций в более экологичные источники энергии.

В свою очередь, аналитики Statista считают, что акцент потребления нефти будет смещаться со стран ОЭСР (38 развитых стран) на государства, не входящие в эту международную организацию: к 2045 потребление не-ОЭСР региона увеличится на 41%, в то время как развитые страны сократят его на 29%.