📌Yandex разбор 

💡 Самый известный российский поисковик продолжает отчитываться о росте выручки двузначными темпами, десятки миллионов россиян обращаются к компании за доставкой еды, потоковым контентом и универсальным пакетом подписки на большинство услуг. До недавнего времени котировки стремительно росли, достигнув рекордного уровня в ноябре и превысив отметку в 6000 рублей за акцию. С тех пор ситуация для компании кардинально изменилось, а котировки просели на 70% и откатились к уровням 2017 года. Сможет ли компания извлечь выгоду от ухода иностранных конкурентов или текущая оценка – справедлива? 

🔎 Тикер #YNDX

О компании 🗒

Yandex – крупнейшая интернет-компания российского рынка, предоставляющая 88 сервисных инструментов в виде программ и приложений в сферах e-commerce, передвижения, доставки еды, инвестиций, хранения и передачи данных, образования, развлечений, маркетинга и веб-аналитики, что позволяет ей быть лидером в сегменте поисковых систем и цифровой рекламы РФ.

Yandex владеет активами:

📍  Информационно-поисковые Яндекс.Бразуер, Поиск, Карты

📍  Логистические и навигационные Яндекс.Драйв, Такси, Навигатор, Маршрутизация

📍  Развлекательные платформы Яндекс.Музыка, Афиша, Кинопоиск, голосовой помощник Алиса

📍  Сервисы торговли и доставки продуктов Яндекс.Маркет, Лавка, Еда, Доставка

📍  Специализированные и бизнес-приложения Яндекс.Облако, Диск, Почта, Путешествия, Метрика, Толока (анализ интернет-контента)

Сегменты выручки ТТМ, 389,1 b₽ (+59% г/г):

📍 Поисковые и рекламные сервисы 174,1 b₽ (+35% г/г, 45% выручки)

📍 Доставка продуктов, каршеринг, услуги такси 143,9 b₽ (+83% г/г, 37% выручки)

📍 Торговая площадка Яндекс.Маркет 43,8 b₽ (+68% г/г, 11% выручки)

📍 Развлекательные сервисы 20,7 b₽ (+109% г/г, 5% выручки)

📍 Онлайн-объявления 8,6 b₽ (+43% г/г, 2% выручки)

📍 Другие сервисы (образование, облачный бизнес) 26,6 b₽ (+125% г/г, 7% выручки)

📍 Пересчет выручки (Eliminations) (-28,6) b₽ (+70% г/г, -7% от выручки)

📌 Финансовые показатели

❇️ Капитализация 6,8 b$

❇️ За 5 лет котировки упали на 34%

❇️ За год акции упали на 70%

❇️ P/E -16,8

❇️ P/S 1,1 

❇️ P/B 1,9 

❇️ Выручка за 5 лет выросла на 386%

❇️ Чистая прибыль 112 m$ за аналогичный период сменилась убытком 317 m$

⛔️ Долг низкий. Debt/Equity составляет 41,8%. Ликвидные средства 1,05 b$, долг 1,24 b$ 

❇️ Дивиденды не выплачиваются и не планируются

Прогноз аналитиков на 2022 год:

💰 Рост выручки на 38-40% до 490-500 b₽

Преимущества 👍

1️⃣ Лидерство на рекламном и поисковом рынке

Отрасль рекламы в РФ к 2024 может достигнуть 4,3 b$ (CAGR 2022-2024 10%) после почти 50% падения в текущем году, связанного с приостановкой услуг западными компаниями. Прекратили продажу рекламы Google, британский холдинг WPP; Meta в начале марта заявила, что временно приостанавливает показ рекламы, ориентированной на пользователей в России. В этой ситуации их место может занять Яндекс.

По итогам 2021 доля компании на рынке онлайн-рекламы составила 44%, уступив Google (53%), руководство видит потенциал роста до 54%. В сегменте поисковых систем позиции еще лучше – 60,7% (+3,9 п.п г/г), Google – 37,9% (-2,8 п.п г/г), впервые с 2009 года обогнали западного конкурента, а в свете геополитики и неясности возврата рекламной сети американского поисковика доля Yandex увеличится еще на 5-10 п.п г/г.

Поисковые и рекламные сервисы - это основной сегмент выручки эмитента (46%) и самый рентабельный: EBITDA margin стабильна на уровне 47-48% с 2018, при том, что коммерческие и рекламные расходы в 2021 увеличились на 95% г/г до 122,9 b₽ (34% от выручки), а за 3 года выросли втрое. В Q2 2022 планируется поглотить (за неназванную сумму) рекламную платформу eLama с целью увеличения эффективности кампаний в сфере малого и среднего бизнеса.

Масштабирование основного сегмента, акцент на удобстве Яндекс.Поиска для мобильных ОС (доля поисковика в закачках на Android – 59,9%, +1,3 п.п г/г; iOS – 45,4%, +3,8 п.п г/г) поддержат темпы роста выручки в 2022, по словам руководства, «на среднем и высоком уровне в сравнении с 2021» (т.е. не ниже +20% г/г). Оптимистично звучит и прогноз EBITDA margin сегмента на тех же 47-49%, удерживать планируют благодаря эффективным конверсионным рекламным стратегиям и избавлению от нецелевых активов, например, Яндекс.Дзен (ежедневная аудитория – 22,3 млн чел).

2️⃣ Развитие e-commerce направления

Рынок электронной коммерции в стране в 2021 совершил скачок на 50% г/г до 4,1 t₽, проникновение пользователей на него составило 52,4% (+6,4 п.п г/г), к концу 2022 ожидается дальнейший рост до 4,5 t₽, а CAGR 2022-2025 прогнозируется на уровне 18-19% до 7,5 t₽. Популярность интернет-торговли в 2022 снизится до 46,7% ввиду возврата части пользователей к традиционной оффлайн-модели покупок и более бережливым тратам, так как почти 40% онлайн-покупок в 2021 составили цифровая и бытовая техника, мебель и товары для дома, становящиеся менее приоритетными в сложных экономических условиях. Тем не менее, 50% отметку показатель вновь пробьет в 2025.

По итогам 2021 доля площадки в e-commerce страны составила 3,9%, к 2023 руководство планирует увеличить ее до 15%, но даже сейчас темпы развития впечатляют. Товарооборот за 2021 вырос на 180% г/г до 122,2 b₽, количество активных покупателей – в 2 раза (9,8 млн), продавцов – в 2,7 раза (23,6 тыс.), ассортимент сделал x11 г/г до 22,6 млн SKU, на конец апреля добрался до 30 млн SKU. Выручка от сегмента росла тоже двузначными темпами (+22% г/г), но медленнее, чем у рекламных и доставочных сервисов.

Менджмент рассчитывает на удвоение GMV в этом году, до 300-320 b₽, при этом расходы на сегмент не превысят 53 b₽ (в 2021 – 44,6 b₽). Прогнозов по выручке Яндекс.Маркета отчетность не содержит, но в течение 2-3 лет при сохранении прежних темпов роста он вплотную подберется к лидерам рынка Ozon и Wildberries.

3️⃣ Динамика финансовых и операционных показателей

За счет диверсификации сегментов деятельности эмитент продолжает наращивать выручку, во всех сферах показывающую двузначные темпы (г/г): рекламная +25%, e-commerce +61%, медиасервисы +67%.

По итогам «кризисного» 1Q 2022 выручка компании выросла на 45% г/г до 106 b₽. Количество подписчиков Яндекс.Плюс увеличилось на 36% г/г, достигнув 12,2 млн. Активные покупатели на маркетплейсе +79% г/г до 10,8 млн, активные продавцы +230% г/г (28,3 тыс.). Даже низкодоходный сектор онлайн-объявлений показал динамику выручки +22% г/г до 2,2 b₽. Общий объем оборота товаров доставки продуктов из Еды и Лавки увеличился на 164% г/г до 64,6 b₽.

Локомотивами роста продолжают оставаться электронная торговля и реклама. Чтобы окончательно сосредоточиться на развитии поисковых, технологических и транзакционных сервисов, эмитент начинает избавляться от непрофильных активов. Так, в конце апреля подписана сделка о продаже Яндекс.Дзен и Яндекс.Новости VK ориентировочно за 7 b₽. Снижение интереса к блогерским и новостным проектам отразилось в отсутствии конкретики отчетных финансовых показателей по ним, сегмент «прочих» доходов в 1Q 2022 принес 7,3 b₽ (+51% г/г) и то, взлет обусловлен продажами собственных «умных» устройств (смарт-лампочки, колонки, пульты ДУ) – 2,2 b₽ и развитием облачных технологий. Дзен и Новости не приносят прибыли, убыток сегмента вырос на 185% г/г до 6,1 b₽, маржинальность -84% – самая низкая в компании, поэтому реализация обременяющих бизнесов позволит не только повысить EBITDA margin, но и сконцентрировать CAPEX (44,6 b₽ в 2021; +81,3% г/г, составляют стабильно 11-13% выручки) на приоритетные рекламные, e-commerce и райдтех-направления.

4️⃣ Совершенствование сервисов и увеличение доли рынка такси

Расходы на разработку за первые 3 месяца 2022 выросли на 74% г/г до 19,2 b₽, в 5-летней динамике увеличение более чем в 4 раза. Данная статья затрат составляет 18% выручки, руководство нацелено на агрессивный рост сервисов компании, поэтому R&D продолжат показывать положительную двузначную динамику. 

В рекламном сегменте введена опция сезонного роста конверсии для более точной настройки кампаний в периоды локальных пиков спроса, запущен 100% кэшбэк расходов новым пользователям Яндекс.Директ, гиперлокальный таргетинг объявлений, добавлены новые шаблоны ретаргетинга, экономящие время настройки маркетинговых инструментов. Конверсионные рекламные стратегии способствовали росту сегментной выручки на 25% г/г.

В апреле начаты экспериментальные поездки беспилотных такси в Москве и казанском Иннополисе, вызвать которые можно в Яндекс.Go. На органический рост перевозок не повлияло зимнее повышение ценников на 2-3%: за 1Q 2022 MAU Яндекс.Go 34,4 млн (+23% г/г), заказы такси +36% г/г, оборот таксомоторных и каршеринговых услуг +40% г/г (167,4 b₽). Попутным ветром в наращивании лидирующих позиций стало закрытие Ситимобила от VK – годовой GMV в 54 b₽ с большой вероятностью приплюсуется к Яндекс.Go, а доля эмитента на российском рынке такси приблизится к 50% (40% по итогам 3Q 2021). Недавно объявил о своем уходе с российского рынка еще один конкурент – Gett taxi. 

Риски 👎

1️⃣ Убыточность большинства направлений

Прибыльными по итогам 1Q 2022, как и год назад, стали лишь рекламный сегмент и площадка объявлений, при этом скорректированная EBITDA этих бизнесов упала на 7 и 9 п.п. г/г соответственно. Остальные сервисы, в т.ч. и многообещающие маркетплейс, Яндекс.Плюс, Такси, Доставка, остаются убыточными, их EBITDA продолжает скатываться вниз (таблица ниже).

Усугубляет ситуацию и разрыв производственных связей с западными технологическими партнерами на фоне санкций. Grubhub прекратил партнерство с роботами Яндекс.Ровер, что ударит по дальнейшему развертыванию сервиса беспилотной доставки заказов. Рассматривается закрытие delivery-проектов Yango Deli и Яндекс.Лавка в Великобритании и Франции, запущенных чуть более полугода назад. Сумма инвестиций в них не раскрывается, но речь идет минимум о 100-200 m$, фактически, выпущенных на ветер, поскольку продажа этих подразделений западным покупателям будет осуществляться с явным дисконтом.

В условиях экономической напряженности неокупающиеся проекты будут давить на финансовое положение эмитента сильнее, только за 1Q 2022 убыток компании увеличился с 2,9 до 13 b₽, а г/г – рост в 4 раза. Рентабельность вся в минусе, даже результат миллионных инвестиций (только в e-commerce в 2021 вложено около 650 m$) нагляден в ROI -6,49% (год назад было 2,47%). Наращивание оборотов бизнеса вытягивает все деньги из компании, о чем говорит FCF -269,3 m$ (67,2 m$ в 1Q 2021).

Руководство никаких прогнозов динамики показателей не дает. Очевидно, менеджменту придется прицеливаться на прибыль, серьезно оптимизируя существующие направления и замедляя темпы роста. 

2️⃣ Иностранная юрисдикция

Несмотря на то, что более 90% сотрудников Яндекса работают в РФ, головная структура эмитента зарегистрирована в Нидерландах, поэтому с 1 января 2022 налог на прибыль и дивиденды, полученные от деятельности в России, облагаются ставкой 15% вместо 5%. Зарубежная регистрация задумывалась в целях облегчения привлечения капитала для финансирования проектов, результатом стал листинг на Nasdaq. Однако, с 25 февраля торги акциями эмитента не ведутся. Руководство ищет возможность листинга на других биржах (видимо приоритетный вариант – Гонконг, но в текущих условиях это вряд ли реализуемо). 

Также существует проблема в виде размещенных в 2020 5-летних конвертируемых облигаций на 1,25 b$. По правилам Nasdaq, в случае приостановки торгов акциями свыше 5 дней бондхолдеры эмитента вправе требовать с него выкуп облигаций по номиналу с начисленными процентами. 4,7 m$ купона уже выплачено, оставшиеся 1,245 b$ в любой момент могут стать причиной техдефолта Яндекса, так как денежные запасы на начало марта составляли 615 m$, из них около 370 m$ размещены на территории России, также имелось порядка 47 b₽. Некогда возможность привлечения зарубежных инвесторов превратилась для компании в обузу, усугубляющую и без того посредственное финансовое положение.

Преимущества 👍

1️⃣ Лидерство в рекламном и поисковом сегменте

2️⃣ Развитие e-commerce направления

3️⃣ Растущие выручка и операционные показатели

4️⃣ Совершенствование ключевых сервисов

Риски 👎

1️⃣ Убыточные и затратные проекты

2️⃣ Голландская юрисдикция, американский листинг

Итоги 📋 

🔎 Yandex в последние годы успешно строил экосистему в РФ, используя уже наработанный опыт Alibaba и Amazon. Шикарные темпы роста, успешный захват рынка такси, следующим шагом должен был стать выход в плюс e-commerce сегмента. Теперь же растущие и убыточные направления стали для компании тяжелым грузом. Поисковик – основной генератор кэша, но в текущих условиях этого недостаточно. Соответственно, никто уже не ожидает 40% темпов роста в ближайшие годы. Часть направлений нужно как можно быстрее и безболезненнее свернуть. Останутся только приоритетные. 

Если смотреть долгосрочно – то Яндекс в течение 5 лет способен вернуться к отметке 5000 рублей, рынки рекламы и такси после ухода конкурентов позволят выйти на чистую прибыль и продолжить финансировать убыточные направления. В среднесроке же основными присками являются: иностранная юрисдикция и листинг в США. Оптимально инестировать только после появления ясности по этим моментам. 

#Разбор_компании