📌 Vertex разбор

💡 С 2012 до середины 2020 акции американского биотеха Vertex Pharmaceuticals выросли более чем на 800%, почти в четыре раза обогнав индекс S&P500. Однако в октябре прошлого года после неудачного завершения испытаний препарата для лечения наследственного заболевания печени, акции за несколько дней упали на 20%, а затем пережили ещё два существенных падения в феврале и июне 2021 года. Большинство аналитиков сходятся на том, что реакция чрезмерна, а компания недооценена. Попробуем разобраться, что изменилось в бизнесе Vertex и насколько акции привлекательны для покупки, тем более недавно прошли успешные испытания одного из препаратов, что позволило котировкам вырасти на 15%.

Тикер: #VRTX

О компании 🗒

Vertex Pharmaceuticals - американская биофармацевтическая компания, основанная в 1989 году, занимается разработкой и коммерциализацией методов лечения муковисцидоза  (более 90% выручки) и других редких генетических заболеваний. Муковисцидоз (кистозный фиброз) - системное наследственное, неизлечимое заболевание, обусловленное мутацией гена, характеризуется нарушением секреции (выделительных желез жизненно важных органов с поражением дыхательного и желудочно-кишечного тракта, тяжёлым течением, средний возраст смерти – 44 года). Это редкое, хотя и самое распространённое у европеоидной расы аутосомно-рецессивное заболевание, ограничивающее продолжительность жизни.

📌 Финансовые показатели

❇️ Капитализация 61,8 b$

❇️ За год акции вырос на 6,1%, отрасль упала на 17,3% 

❇️ P/E 26,4 среднее по отрасли 23

❇️ P/S 8,2 среднее по отрасли 7,6

❇️ P/B 6,1 среднее по отрасли 1,9

❇️ Выручка за 5 лет выросла на 345%

❇️ Прибыль появилась в 2017 и за 4 года выросла в 10 раз. 

⛔️ Долг отсутствует. Ликвидные средства 7,5 b$ 

❇️ Дивиденды не выплачиваются

Преимущества 💪

1️⃣ Лидерство в сфере лечения муковисцидоза

Позиции Vertex на рынке лечения муковисцидоза почти монопольны: его доля превышает 90%. Общее количество людей, страдающих муковисцидозом и проживающих в Америке, Канаде, Европе и Австралии, оценивается в 83000. Разработанные компанией модуляторы CFTR: Kalydeco, Orkambi, Symdeko и Trikafta демонстрируют высокую эффективность и относятся к препаратам, которые необходимо принимать непрерывно на протяжении жизни. Патент действуют до 2037 года. 

Линейка препаратов от муковисцидоза создаёт стабильный денежный поток: прогнозные продажи в 2021 году - 7,5 b$. По данным Global Market Insight, к 2027-му году мировой рынок лекарств от муковисцидоза приблизится к оценке в 27 b$, CAGR рынка в ближайшие 6 лет составит 16,1%.

Возможности для расширения бизнеса в части лечения муковисцидоза не исчерпаны. В июне 2021 года компания получила одобрение на применение Trikafta от EMA и вывела препарат на европейский рынок. В странах, где Vertex ещё только работает над одобрением, проживает порядка 20 тысяч больных муковисцидозом. Расширяются возрастные категории пациентов: в июне 2021 года FDA разрешило применение Trikafta для пациентов 6-12 лет. 

Бизнес-модель предполагает, что компания разрабатывает более эффективные препараты взамен старых и за счёт этого не только продляет себе патент, но и всё более надёжно закрепляется на целевом рынке. Так, выведенный на рынок в 2019 году препарат Trikafta является комбинированным препаратом, он объединяет в себе три лекарственных средства (elexacaftor/tezacaftor/ivacaftor) и может применяться для пациентов из возрастных групп более широкого диапазона, чем препараты-предшественники. У больных, получавших Trikafta, улучшение функции лёгких составило 14% по сравнению с плацебо и 10% лечением другим модулятором, Symdeko, частота лёгочных обострений снизилась на 63% по сравнению с плацебо и в два раза по сравнению с получавшими Symdeko. Исследования показывают, что Trikafta может замедлить или вовсе остановить прогрессирование муковисцидоза, а если терапия начата в раннем возрасте, предотвратить наиболее распространенные осложнения до их начала.

Годовая стоимость лечения Trikafta составляет 311 500$, что значительно дороже, чем более ранними монопрепаратами из той же линейки. Поэтому, несмотря на снижение продаж других препаратов, их увеличение у Trikafta обеспечивает рост выручки и прибыли. 

Специализация в сфере орфанных препаратов позволяет Vertex освобождать от налогообложения 25% расходов на исследования и разработки, а также получать ускоренное одобрение лекарств от FDA. 

2️⃣ Портфель разработок

Vertex продолжает разработки в сфере лечения муковисцидоза. В июле текущего года в третью фазу переведены испытания новой тройной комбинации VX-121/tezacaftor/VX-561, имеющей потенциал для повышения эффективности на основе способности управлять более высокими уровнями транспорта хлорида по сравнению с Trikafta. Совместно с Moderna продолжается разработка генетической мRNK-терапии муковисцдоза, которая в случае успеха позволит компании охватить 10% больных муковисцидозом, которым не подходит лечение модуляторами CFTR, и охватить 100 % целевого рынка.

Руководство компании адекватно оценивает риски недиверсифицированного портфеля, поэтому стремится выйти за пределы узкой специализации на лечении муковисцидоза.  В настоящее время у Vertex в разработке находится несколько проектов, наиболее перспективными из которых можно считать разработки в сфере лечения диабета и заболеваний почек. 

📍 VX-880 - это первая в своём классе аллогенная, полностью дифференцированная терапия островковыми клетками, разработанная для регулирования уровня глюкозы путём восстановления функции поджелудочной железы пациента, включая выработку инсулина. Препарат предназначен для лечения диабета 1 типа, создан на основе стволовых клеток человека, находится в фазе 1/2 разработки и получил fast track от FDA. 18 октября текущего года Vertex сообщила о положительных данных клинических испытаний. Это прорывная заместительная терапия, которая может сделать пациентов с диабетом 1 типа инсулиннезависимыми. То есть препараты компании могут потенциально вылечить диабет 1 типа и, таким образом, захватят значительную долю рынка, который, по прогнозам, к 2029 году составит 24b$.

В фазе 2 находится разработка препарата VX-147 для лечения APOL1-опосредованного фокального сегментарного гломеролосклероза - одной из причин первичного нефротического синдрома, в 50% случаев заканчивающегося почечной недостаточностью в течение 5 лет. Данное заболевание - весьма редкий вариант хронического гломерулонефрита  (6-10% больных), при этом в США и ЕС около 100 000 пациентов, которым может помочь данный препарат. VX-147 замедляет прогрессирование заболевания. 1 декабря 2021 года компания сообщила о промежуточных положительных результатах испытаний: статистически и клинически значимом снижении протеинурии на 47,6% за 13 недель по сравнению с базовым уровнем. 

По обоим рассмотренным препаратам завершение фазы 2 испытаний ожидается в 2022 году, а одобрение - к 2024 году. 

Оба препарата позволят Vertex диверсифицировать портфель своих продуктов и значительно увеличить выручку (например, выведение на рынок VX-147 даже при консервативном прогнозе принесёт порядка 1,4 b$ дополнительного дохода). 

Ряд препаратов Vertex разрабатывает в сотрудничестве с другими фармацевтическими компаниями. Vertex сотрудничает с CRISPR Therapeutics, Moderna, Genomics, Merck, Janssen Pharmaceuticals, Arbor Biotechnoligies и другими. Vertex совместно с CRISPR Therapeutics в фазе 1/2 исследует CTX001 при серповидно-клеточной анемии (SCD) и бета-талассемии (TDT). На лечение CTX001 в США и Европе смогут претендовать около 32000 пациентов, TAM 6,3b$. Окончание фазы 1/2 намечено на 2-й квартал 2022 года. Контрольные органы присвоили разработке приоритетный статус (FDA для SCD, EMA по обоим показаниям). В апреле текущего года компании пересмотрели соглашение по CTX001: теперь Vertex будет отвечать за 60% затрат и получит соответствующий процент потенциальной прибыли, ранее доли участия были равными. Vertex заплатил 900 m$ за данные изменения и должен перечислить CRISPR еще 200m$ после утверждения CTX-001. Компании также работают над другими терапевтическими средствами для лечения болезненных состояний, включая мышечную дистрофию Дюшенна и миотоническую дистрофию 1 типа.

Ожидается, что большинство новых препаратов Vertex будут коммерчески доступны к 2024 году, что предоставит компании ТАМ в размере 28b$.

3️⃣ Низкий долг, наличие свободных денежных средств

Линейка препаратов от муковисцидоза обеспечивает компании стабильно высокую прибыль и надёжный денежный поток, что позволяет Vertex перенаправить средства на другие перспективные проекты. За три квартала  2021 года расходы компании на R&D выросли до 2,36b$ (42,8% от выручки), что на 72% больше, чем за 9 месяцев 2020 года, когда на эти цели направлялось 29,5% выручки. 

Благодаря наличию свободных денежных средств в размере 7b$ у компании есть возможность расширения бизнеса за счёт M&A сделок. В прошлом году Vertex приобрела Semma Therapeutics, чтобы разрабатывать VX-880. В мае текущего года купила у Concert Pharmaceuticals права на разработку и коммерциализацию препарата VX-561.

4️⃣ Оценка и финансовые показатели

У Vertex хорошие темпы роста прибыли, нет долгов, стабильный денежный поток и высокий показатель рентабельности активов. В настоящее время действует программа обратного выкупа акций на сумму 1,5b$ (до декабря 2022).

📍 P/E на 33,1% ниже среднеотраслевого значения (форвардный ещё ниже – 21,05 против 32,23). 

📍 Форвардный P/S –  6,3 против 7,77. 

📍 EV/S 5,85 против 6,87 (форвардный 5,56 против 6,47).

📍 EV/EBITDA 15,05 против 18,96 (форвардный 9,32 против 16,73)

📍 EPS 8,413$ (форвардный  – 12,91$)

📍 ROE в ближайшие три года будет выше, чем по отрасли (22,3% против 17%)

Риски 👎

1️⃣ Конкуренция

С учётом слабой диверсификации портфеля препаратов успешные разработки конкурентов могут оказать существенное негативное влияние на компанию.  В области лечения муковисцидоза достойную конкуренцию Vertex может составить компания AbbVie: её разработки ABBV-3067 и ABBV-2222 проходят вторую стадию клинических испытаний. 

Помимо модуляторов CFTR, ведутся исследования противовоспалительных препаратов в сфере применения для лечения фиброзного кистоза. Такое лекарственное средство LAU-7b (фенретинид), предназначенное для снижения уровня воспаления и тяжести лёгочных инфекций, разрабатывает Laurent Pharmaceuticals, но возможное одобрение ожидается только к 2030 году. 

Arcturus Therapeutics Holdings в первой половине 2022 года ожидает завершения доклинических испытаний по своему мРНК-препарату против муковисцидоза. 

Однако даже если FDA признает результаты испытаний препаратов компаний-конкурентов успешными, для захвата доли рынка эти лекарства должны оказаться эффективнее, чем у Vertex. 

Вместе с тем в долгосрочной перспективе этот риск нельзя недооценивать. Так уже было в истории компании. До 2013 года Vertex была лидером по продажам Incivo -  препарата от вирусного гепатита С, пока её конкурент - Gilead Sciences - не вывела на рынок свои препараты Sovaldi и Havroni, Vertex в августе 2014 года вынуждена была сообщить об остановке продаж Incivo и сосредоточиться на препаратах против муковисцидоза.

2️⃣ Снижение темпов роста выручки и прибыли, неудачные клинические испытания. 

CAGR выручки в предыдущие пять лет составил 33,8%, а до 2025 года, по прогнозам, составит 7-9%. За период с 2017 по 2020 EPS росла в среднем на 77,8% в год, а в ближайшие 5 лет ожидается рост только на 7,2% ежегодно.

Учитывая ограниченные возможности по расширению продаж в США, поскольку объем этого рынка освоен почти полностью, компания активно продвигает свои препараты на новые рынки. Что станет одним из ключевых драйверов роста. 

Несмотря на существенные расходы, разработки не всегда заканчиваются положительным результатом: компания прекратила испытания VX-814 (в октябре 2020) и VX-864 (в июне 2021) -  препаратов для   лечения наследственного заболевания печени (дефицита  альфа-1 антитрипсина (AATD). Эти лекарства являлись одними из важнейших драйверов роста бизнеса (потенциальный рынок оценивали до 5b$), поэтому неудача обошлась компании в потерю 15b$ капитализации. Но с другой стороны, Vertex практически безупречна с точки зрения вывода новых разработок по своему основному направлению. 

Итоги 📋

Vertex имеет ряд важнейших преимуществ. Монопольное положение на рынке, патент до 2037 года, стабильный денежный поток, большие запасы ликвидности, перспективный портфель препаратов, конкуренты еще очень далеко. Ключом для дальнейшего роста котировок является одобрение новых препаратов, повышение диверсификации выручки и M&A сделки. У нас сформирована достаточно большая позиция, поскольку Vertex одна из лучших компаний в секторе здравоохранения по соотношению риск-доходность. 

Даём компании нейтрально-положительную оценку

#Разбор_компании