Take-Two Interactive Software разбор 17.03.2022

Take-Two Interactive Software разбор 17.03.2022 - 16.03.2022.

16 марта 2022 в 22:00

📌Take-Two Interactive Software разбор

💡 Потребительские расходы на видеогейминг в 2021 достигли рекордных 60,4 b$, а количество игроков в мире увеличилось до 3,24b. 67% американцев играют ежедневно. Звучит вдохновляюще для таких разработчиков, как Take-Two Interactive Software. Рассмотрим наиболее значимые драйверы роста – приобретение Zynga и сегмент мобильных игр, оценим наиболее успешные проекты разработчика и расскажем, почему TTWO теряет позиции в гонке за долю рынка.

🔎 Тикер #TTWO

О компании 🗒

🇺🇸 Take-Two Interactive Software – американская компания, занимающаяся разработкой и дистрибьюцией компьютерных игр. Владеет студиями Rockstar Games, 2K, Private Division, выпустившими блокбастеры GTA, Red Dead Redemption, Max Payne, NBA. основана в 1993, на IPO вышла в 1999.

Единственный сегмент выручки – продажи цифровых (90%) и физических (10%) копий игр. TTM от Q3 22 - 3,4 b$ (+9,1% г/г).

📌 Финансовые показатели

❇️ Капитализация 18 b$

❇️ За 5 лет котировки выросли на 187%, отрасль выросла на 136%

❇️ За год акции упали на 14 %, отрасль на 35%

❇️ P/E 35,7, среднее по отрасли 33,7

❇️ P/S 5,5, среднее по отрасли 1,66

❇️ P/B 5,1, среднее по отрасли 2,2

❇️ Выручка за 5 лет выросла на 115%

❇️ Чистая прибыль за аналогичный период увеличилась на 3550%

⛔️ Долг отсутствует. Ликвидные средства 2,5 b$.

❇️ Дивиденды не выплачиваются.

Прогноз компании на FY2022 (заканчивается в апреле):

💰 Рост выручки на 2,4% до 3,45 b$

💰 Падение прибыли на 33% до 392 m$

На 2023:

💰 Рост выручки на 15% до 3,9 b$

💰 Рост прибыли на 0,3% до 395 m$

Преимущества 👍

1️⃣ Рост игрового бизнеса

Игровой рынок оценивался в 233 b$ в 2021, и ожидается, что к 2025 он достигнет 286 b$, CAGR составит 5,26%. В прошедшем году, траты на оборудование, контент и аксессуары составили 60,4 b$ (+8% г/г), а количество игроков выросло на 20%. При этом, расширяется и возрастной диапазон игроков. Например, молодежь до 18 лет составляет только 20% всех геймеров США, а 2/3 общего числа игроков – это взрослые и платежеспособные люди возраста 18-54.

Сама Take-Two также прогнозирует рост рынка, отмечая, что более 50% будут занимать мобильные игры. Позиция TTWO разумна, так как объем mobile gaming к 2025 достигнет 146 b$, CAGR 10,7%, показывая более интенсивную динамику по сравнению с PC-играми. За этот сегмент в компании отвечает площадка T2 Mobile Games, приносящая 11,7% выручки. Это меньше, чем консольные (72,4%) и РС-продажи (15,9%), но единственная часть бизнеса, показавшая взрывной рост выручки – на 63% г/г до 301,2 m$, пока доход от компьютерных игр падал на 2-7%. В планах разработчика сделать мобильные игры приоритетным направлением развития, приносящим не менее 1,5 b$ ежегодно и занять 1,5-2% долю мирового mobile gaming рынка (на данный момент около 0,3%).

2️⃣ Разнообразие игр

Компания доказала свои успехи в разработке оригинального и интересного контента. Ее главная франшиза – GTA, принесшая в 2021 году 32% выручки, стала мировым мейнстримом в жанре action-adventure game, а количество проданных копий GTA V перевалило за 150 млн, что позволило стать ей самой успешной игрой десятилетия в США. Кроме того, эта же часть поставила еще один рекорд: объем розничных продаж игры достиг 1 b$ всего за 3 дня после релиза – это быстрее любой другой выпущенной игры эмитента за все время. 4 февраля руководство подтвердило факт работы над новой серией франшизы, а грядущий в марте 2022 выпуск GTA V на PlayStation 5 и Xbox Series X|S сможет расширить аудиторию бестселлера еще примерно на 25 млн игроков.

2-я игра разработчика – Red Dead Redemption – разошлась по миру в 65 млн копий, заняв 2-е место среди самых продаваемых игр США за период 2018-2021 и уступив лишь Call of Duty от Activision Blizzard. В 2018 в первый уик-энд игра открылась впечатляющими продажами на сумму более 725 m$ всего за три дня, а за FY2021 принесла 6% выручки (217,8 m$).

Еще одна франшиза – NBA от студии 2K, по выручке в FY2021 обогнала даже GTA V (378,6 m$ против 267,4 m$) и до сих пор удерживает статус лучшего баскетбольного симулятора современности. Игроки по-прежнему глубоко вовлечены: каждый день последнюю версию франшизы – NBA 2K22 – посещают в среднем 1,9 миллиона пользователей, что на 10% больше, чем в NBA 2K21. Из всех спортивных игр больше только у FIFA от EA – 6-9 млн игроков.

Мобильные игры хоть и приносят пока 12% выручки, но тоже пользуются высоким спросом. Dragon City еще в 2020 занимала 8 место в десятке самых популярных гейм-приложений Facebook c 5m MAU, а головоломка Two Dots, одна из наиболее популярных инди-игр в США с более 1 m DAU за H1 21.

До конца 2024 эмитент планирует разработать еще 62 игры, в том числе 20 мобильных и 9 переизданий ранее вышедших частей GTA и KERBAL SPACE PROGRAM, а также мобильные версии NBA, GTA и Max Payne. С учетом того, что количество геймеров, использующих смартфоны, к 2024 достигнет 4,5 млрд (+69%), а PC-игроков – 1,9 млрд (+5%), у компании есть драйверы для наращивания аудитории и выручки. Стоит отметить, что TTWO уже незначительно повысила свой прогноз на 2022 финансовый год и ожидает чистых заказов в размере 3,37-3,42 b$ (+1,5% г/г; +5-7% к сентябрьскому прогнозу).

3️⃣ M&A политика

Take-Two ежегодно проводит поглощения в целях расширения мобильного сегмента, за последние 5 лет их число приблизилось к 10.

В июне 2021 приобретен Nordeus за 378 m$, расширивший спортивный портфель TTWO благодаря Top Eleven – самому авторитетному симулятору управления футбольными клубами с более чем 250m пользователей. Это первое в истории эмитента футбольное предложение, к тому же, открывающее рынок Европы, Южной Америки и Китая, где популярность мобильного футбола зашкаливает. По итогам 2021 в этих регионах был сосредоточен 81% всех мобильных игроков мира.

Месяцем позже добавилась французская Dynamixyz (сумма сделки не раскрыта), чьи разработки выведут игры производителя на новый уровень реалистичности графики благодаря мировому лидерству в технологиях анимации лица на основе видео. Ранее фирма уже участвовала в проектах Red Dead Redemption 2 и NBA 2K21, работала с Netflix, теперь же ее наработки будут распространяться только на студии Take-Two.

В январе 2022 подтверждена покупка за 12,7 b$ американского разработчика мобильных игр Zynga (доля рынка 2,3%), международный доход которого вырос на 58% г/г до 832 m$, а общая выручка превысила 1 b$ еще в 2019 году. Количество пользователей платформы (MAU) достигло 183 m к октябрю 2021 (+120% г/г), DAU тоже в плюсе на 22% г/г (38 m). Синергия от слияния составит 100 m$ в течение первых двух лет после закрытия сделки, а затем и вовсе более 500 m$ ежегодно, что может сделать TTWO лидером в области мобильных игр и серьезно потеснить конкурентов, например, EA, mobile-версия Call of Duty которой имеет 6 млн DAU.

Отметим и рост расходов TTWO на R&D. За 9 месяцев FY2022 они составили 310,5 m$ (+33% г/г; 12% от выручки), а по сравнению с 2017 выросли на 108%. Для сравнения – EA за этот же период потратили 272 m$ (+27% г/г; 5% выручки).

Несмотря на увеличение R&D расходов, эмитент показывает рентабельность выше среднеотраслевой: валовая – 60,84% (по отрасли – 52,12%), рентабельность EBITDA – 24,55% (отрасль – 19,68%), чистая – 15,4% против 7%.

Риски 👎

1️⃣ Конкурентный рынок

Доля TTWO на мировом рынке – всего 6,48% (+11% г/г), только в США она конкурирует с EA (6%; +16% г/г) и ATVI (9%; +12% г/г), а в мире – Tencent (11%; +22% г/г), Nintendo (10%; -10% г/г) и Sony (5%; +13% г/г). По выручке в 2021 компания оказалась на 8 месте в мире, а в списке мобильных разработчиков – на 30-м.

Как видно, франшизы TTWO хоть и продаются с положительной динамикой (+2% выручки г/г), все равно уступают по популярности бестселлерам конкурентов: в прошедшем году только NBA вошла в ТОП-20 по продажам (15 место), 1 и 2 место занял ATVI, третье – EA. Удручающим оказался и тот факт, что за 1,5 месяца 2022 ни одна игра TTWO, по данным NPD, не вошла в ТОП-10 по числу продаж – данный рейтинг вновь поделили между собой EA, ATVI, Sony и Nintendo. В индустрии компьютерных игр цифровые и физические продажи – самый важный операционный показатель, и факт отсутствия Take-Two в рейтингах самых покупаемых игр наталкивает на тревожную мысль охлаждения интереса геймеров к продукции разработчика.

До сих пор эмитент ориентирован в основном на Америку: на США приходится 60% выручки (+1% г/г), тогда как у ATVI – 58%, EA – 41%. 11% ежедневной активно играющей аудитории GTA V находится в Штатах, 8% – в Бразилии, 6% – в России (компания уходит с рынка), 5% – в Германии и столько же в Польше. Из-за высокой конкуренции, рост TTWO довольно медленный. Уолл-стрит ожидает, что выручка и прибыль разработчика в FY2022 увеличатся всего на 4% и 1% соответственно, растеряв двухзначную динамику трех предыдущих лет.

2️⃣ Зависимость от консольных продаж

72% доходов TTWO приходится на консоли (-4 п.п г/г), у ATVI – 26% (-7 п.п г/г), EA – 64% (-3 п.п г/г). Компания предполагает, что выручка на консольного игрока, число которых к концу 2021 достигнет 676,6 m (+2,3% г/г), составит в среднем 92$ на человека, что значительно больше, чем прогнозируемые 23 $ на ПК и 50 $ в мобильном сегменте. Однако за последние 6 лет количество консоль-геймеров выросло на 22% с 544,3 млн, тогда как пользователей mobile gaming – с 139,3 млн в 2014 до 2,2 млрд в 2021 (в 15 раз).

Newzoo прогнозирует, что рынок игр для ПК в 2022 сократится на 2,8% в годовом исчислении до 35,9 b$. Что касается консольных игр, то прогнозируется снижение на 8,9% г/г. Популярность смартфонов, десятки способов монетизации контента привели к тому, что более половины выручки гейм-рынка 2022 могут принести именно мобильные игры. В этих условиях концентрация на PC и консолях – серьезный недостаток. Но TTWO планирует увеличить долю мобильного сегмента до 50% к 2023, за счет покупки Zynga.

3️⃣ Рыночная оценка

По мультипликаторам эмитент оценивается дорого, несмотря на невысокие прогнозы роста выручки и прибыли.

📍 FWD P/E 51,5 против 19,6 по отрасли

📍 P/S 5,8 против 1,8 отраслевого (FWD P/S 5,5 против 1,7)

📍 P/B 5,1 против 2,2 (FWD P/B 5,3 против 2,7)

📍 EV/Sales 4,9 против 2,5 (форвардные значения 4,8 и 2,4)

📍 EV/EBITDA 19,8 при среднеотраслевом 10 (FWD 22,1 против 9,2)

Если в 2012-2017 выручка TTWO росла на 16% ежегодно благодаря новым частям запущенных франшиз, то теперь к ожиданиям GTA VI добавляются еще и предвкушения от покорения рынка mobile gaming. Ясно, что разработчик не откажется от компьютерных видеоигр, накапливая свою фанатскую базу почти 25 лет, но процесс перехода на другие платформы может занять не один год и затормозить динамику роста дохода компании.