📌Berkshire Hathaway разбор 

💡 В условиях повышения ключевой ставки ФРС инвесторы массово перетекают из growth в value компании; одна из самых известных и крупных в мире была основана Уорреном Баффетом. Его детище на 10-летнем отрезке стабильно обгоняет S&P500. А на текущем волатильном рынке она выглядит куда интереснее чем обычно. При этом Berkshire мало изучена среди российских инвесторов, время исправить этот недочет. 

🔎 Тикер #BRK.B

О компании

🇺🇸 Berkshire Hathaway – американский холдинговый конгломерат, функционирующий в сфере страхования и перестрахования, железнодорожных перевозок, энергетики. Страховой сегмент представлен 11 компаниями (крупнейшая – GEICO, 14,2% рынка автострахования США), транспортный – оператором BNSF (29% американских ж/д перевозок по итогам 2021), энергетический – 9 коммунальными предприямиями. Остальные 41 подразделение холдинга фрагментированы в областях стройматериалов, химикатов, недвижимости, товаров повседневного спроса. Особенностью эмитента является децентрализованная управленческая структура.

Компания основана в 1955, на бирже с 1976

Сегменты выручки TTM, 282,3 b$ (+13% г/г)

📍 Страхование и прочее (лизинг, доход с дивидендов, продажи товаров и услуг) 233,6 b$ (+13,6% г/г, 83% выручки)

📍 Железнодорожные перевозки, ЖКХ и энергетика 48,7 b$ (+12,9% г/г, 17% выручки)

📍 Доход/потери по производным инструментам (не признаётся выручкой) 70,9 b$ (-39,3% г/г)

📌 Финансовые показатели

❇️ Капитализация 704 b$

❇️ Котировки за 5 лет выросли на 86%, отрасль – на 88% 

❇️ За год акции выросли на 7%, отрасль – на 6% 

❇️ P/E 8,4, среднее по отрасли 7,6

❇️ P/S 2,5, среднее по отрасли 3

❇️ P/B 1,4, среднее по отрасли 0,8

❇️ Выручка за 5 лет выросла на 22,4%

❇️ Чистая прибыль за аналогичный период увеличилась на 270%

⛔️ Долг низкий. Debt/Equity составляет 23,2%. Ликвидные средства 106,3 b$. Долг 119,7 b$

❇️ Дивиденды не выплачиваются

Прогноз компании на 2022 год:

💰 Рост выручки на 5% до 293,4 b$

💰 Рост EPS на 10% до 13,3 $ 

Преимущества 👍

1️⃣ Рост услуг страхования

1/4 выручки BRK приносят дочерние страховщики, причем 6 из 11 подразделений оперируют в сегменте медицинского страхования и страхования жизни.

За последний год интерес американцев к страховкам значительно возрос. Согласно отчету GCS, 61% опрошенных респондентов из США говорят, что им нужно больше информации о страховании жизни и здоровья. 64% отметили, что увеличили затраты на эту сферу в 2021 году. 

Осознание неизбежности климатических, эпидемиологических и экономических рисков также отражается на реальных продажах страховых услуг, динамика которых в США в декабре 2021 показала максимальный прирост, достигнув 31%.

Несмотря на это, за последнее 10-летие процент взрослого застрахованного населения США упал с 63% до 54%, при этом рост затрат этой части граждан на страхование увеличился, что подтверждается динамикой рынка: CAGR отрасли мед. страхования 2012-2022 – 3,52% (прогноз на текущий год 1,06 t$), CAGR до 2026 – 4,2%. Услуги страхования жизни были менее динамичны – CAGR 2012-2022 1% (до 995,4 b$), но грядущий взлет будет интенсивнее: CAGR до 2026 – около 6%. По итогам 2021 объем страховых премий группы BH Primary увеличился до 12,6 b$ (+23,3% г/г), самую сильную динамику как раз показали подразделения BH Specialty (страхует в т.ч. от несчастных случаев, +36% г/г), MedPro Group (+16% г/г). До масштабов UnitedHealth далеко (226,2 b$ премий за 2021 против примерных 9b$ у эмитента), но Berkshire Hathaway делает ставку на другой, более перспективный сегмент – автострахование, компания через дочек занимает 34,4% американской страховой отрасли.

Основной автостраховщик конгломерата – GEICO, 2-й в США. Доля рынка – 14,2% (+0,7 п.п. г/г), но отставание от лидера, State Farm, невелико (15,98%, -7,24% г/г). Такую позицию удается сохранять благодаря недорогому годовому покрытию (1352$, среднерыночное – 1732$), при этом, премии по итогам 2021 увеличились на 9,9% г/г до 38,4 b$ благодаря росту застрахованных автомобилей в стране (289,5 млн; +1% г/г) и особенностям ставок, предполагающим наценку +80% для водителей, побывавших в ДТП и +350% для попавшихся в нетрезвом виде.

CAGR 2021-2028 рынка автострахования Америки – 8,3% (до 504 b$) и GEICO вероятно продолжит оставаться хедлайнером страхового бизнеса эмитента принося 13-15% дохода (37-40 b$) ежегодно (более 50% всех страховых премий) и увеличивая рыночную долю, в то время как State Farm теряет свои позиции (-7,24% г/г) и выручку от автострахового сегмента (за 2021 премии State Farm по договорам автострахования – 41,2 b$, -0,2% г/г; убыток от андеррайтинга 3,4 b$ против прибыли 3,5 b$ в 2020).

2️⃣ Инвестиционный портфель 

Почти половину капитализации BRK составляет портфель акций Уоррена Баффета. За 2021 он вырос на 22% до 330,9 b$, его ведение основывается на 3 принципах:

📍 инвестирование в компании с понятной деятельностью (Apple, Coca-Cola, American Express, Bank of America, Verizon);

📍 вложение в дивидендные истории (за 2021 дивидендные выплаты 3,8 b$, только от AAPL получено 785 m$);

📍 диверсификация не спасет от риска, так как невозможно быть экспертом во всех отраслях. 87% портфеля связаны с 3 секторами: технологический – 50% (из них 96% занимает AAPL, остальное –NU, ATVI, Snowflake и HP), 30% – финансовый, 12% – потребительский защитный, а на 3 компании (AAPL, BAC, AXP) приходится 66% инвестиционных активов.

Несмотря на отставание от S&P 500 по итогам 2021 (+27% против +22%) и 2020 (+13,4% в сравнении с +16,3%), на длинном горизонте портфель CEO Berkshire показывает доходность в 2 раза лучше индекса (средний ежегодный рост за всю историю 20% против 10,7% у S&P).

Большая позиция в AAPL связана не столько с известностью бренда, сколько политикой возврата капитала: байбэки растут г/г (2020 – 72 b$, 2021 – 85 b$, в 2022 анонсируют 90 b$ и рост дивидендов на 5-10%).

Банки – бенефициары повышения ставки ФРС, ее рост на 100 б.п., например, для BAC (13,6% портфеля) принесет 6,5 b$ дополнительного процентного дохода, что также может повлиять на увеличение дивидендных выплат и программ обратного выкупа банками.

Потребительский сектор – самая консервативная и защитная часть портфеля, компании генерируют скромный, но стабильный и предсказуемый денежный поток вкупе с наращиваемыми дивидендами, например, KO выплатила 672 m$ эмитенту в 2021, за 26 лет удержания акции сумма выросла в 7,6 раз.

Успешность долгосрочного инвестирования в стоимостные компании привлекает внимание розничных инвесторов не только к эмитентам в портфеле Баффета, но и к акциям самой Berkshire. 2022 – год value компаний, а Berkshire сама по себе value история, так еще и портфель тоже состоит из аналогичных компаний.  

3️⃣ Энергетический сегмент  

Холдинг производит и распределяет электроэнергию на территории США, Канады, Великобритании, причем старается следовать мировым ESG-трендам. 44% генерируемой энергии происходит из неуглеродных источников: 38% – ветер и солнце (+14 п.п. г/г), 4% – ГЭС (без изменения г/г), по 1% – АЭС (-2 п.п. г/г) и геотермальные источники (-3 п.п. г/г). В планах капзатрат до 2023 значится 3,7 b$ в ветряную и 1,2 b$ в солнечную инфраструктуру. С 2020 BH Energy – лидер США по объему генерируемой «чистой» энергии.

Эмитент не случайно акцентируется на ветре (33% мощностей) – в Штатах это самый распространенный источник возобновляемой энергии (9% всего энергопотребления), CAGR 2022-2027 прогнозируется на уровне 5,87% (до 28,6 b$), тогда как у гидроэнергетики 1,93% (до 8,5 b$), солнечной – 17,32% (до 26,7 b$, но всего 3% в энергопотреблении).

Экологическая направленность влияет на финансовый результат сегмента – за 10 лет его операционная выручка выросла почти вдвое. 

4️⃣ Бенефециар грузовых перевозок

Рынок железнодорожных перевозок в США в 2021 составил 76,5 b$ (+9,8% г/г), к 2028 достигнет прогнозных 103 b$ (CAGR 4,3%). Лидером транспортной отрасли страны является BNSF, принадлежащая эмитенту и включающая в себя 52,3 тыс. км железных дорог (35% ж/д сети). По итогам 2021 рыночная доля компании в доходном выражении составила 30% (+0,3 п.п. г/г). BNSF превосходит конкурента Union Pacific: количество локомотивов 7700 (UNP – 7476), 66000 грузовых вагонов (UNP – 51583), маршрутная сеть UNP – 51,844 тыс. км. Объем перевезенных вагонов BNSF 10,1 млн (+7% г/г), показатель не опускался ниже 9,5 млн за последние 7 лет, тогда как у Union Pacific за этот период предел – 9,7 млн (за 2021 – 8 млн, +3,8% г/г) и в целом нисходящая динамика с 2014 года.

Благодаря буму на интермодальные перевозки в 2021 рост доходов BNSF в сегменте контейнерных сборных повагонных отправок составил +13,7% (до 8,3 b$). С начала 2022 объем смешанных ж/д грузоперевозок в США снизился на 7% г/г из-за продолжающихся сбоев цепочек поставок, но эмитент не теряет времени и компенсирует выручку угольными перевозками, рост доходов от которых в 2021 стал для BNSF наибольшим: +21,5% (до 3,2 b$) на фоне значительного увеличения экспорта угля из США (85 млн т; +23% г/г) и внутреннего потребления в энергетических целях (+22% г/г до 501,4 млн т).  В 2022 уголь вновь в тройке лидеров по росту объемов перевозок, выручка от этого сегмента составила 889 m$ по итогам Q1 2022 (+29,6% г/г). На строительство и ремонт более 14000 км путей, приобретение 1200 платформ для перевозки контейнеров в 2022 запланированы капвложения 3,55 b$ (+19,5% г/г).

5️⃣ Бенефициар повышения процентной ставки

Эмитент оценен немного выше рынка, P/E 8,4 против 7,6 по отрасли. Но по среднеисторическим уровням мультипликатор находится на минимумах за 5 лет. Остальные показатели также не сигнализируют о перекупленности.

📍 FWD P/S 2,4 против 3 (текущий 2,5 против 3)

📍 FWD EV/Sales 2,5 против 2,9 (текущий 2,6 против 2,7)

Баланс Berkshire включает краткосрочные инвестиции на 58,5 b$ в казначейских векселях США со сроком погашения не более 3 месяцев. На 11.04.2022 доходность государственных 1-месячных облигаций выросла с начала года с 0,03% до 0,22%, 3-месячных – с 0,19% до 0,69%. Увеличение «безрисковой» ставки на 2%, согласно планам ФРС, добавит 1,2 b$ к чистой прибыли эмитента. Поэтому повышение процентной ставки будет иметь положительное значение для инвестиционного дохода компании.

Риски 👎

1️⃣  Стихийные бедствия и аварии

Главным риском для всех страховщиков являются капризы природы и техногенные инциденты. Понесенные убытки из-за аварий составили примерно 2,9 b$ в 2021 году (+205,2% г/г) в результате большого числа крупных торнадо, ураганов и пожаров (20, за 10 лет больше было только в 2020 – 22 шт.), государственные расходы на которые выросли на 42% г/г до 145 b$.

 Сложность заключается и в оценке данного риска ввиду невозможности точного прогнозирования природных бедствий и тем более аварий с человеческим фактором. Больше всего от этого страдает автостраховой сегмент Berkshire – из-за урагана Ида в августе-сентябре 2021 потери GEICO от андеррайтинга составили 289 m$ плюс 400 m$ доналогового убытка, а коэффициент combined ratio (CR) в Q3 2021 поднимался до 107%. По итогам 2021 CR составил 98,3% (+8,1 п.п г/г), что говорит о почти полном расходовании страховых премий подразделения на выплаты.

Понесенные убытки от аварий и несчастных случаев в сегменте частного пассажирского автострахования также увеличились в прошлом году (17,5 b$, +19,4% г/г), к тому же, эмитент осуществляет выплаты по страховым случаям с 2017 года, в результате чего за 2021 совокупные выплаченные убытки подразделения GEICO составили 57,2 b$ (+35% г/г), остаются невыплаченными еще 19,8 b$.  

Финансовые потери от природных факторов и аварий невозможно исключить из деятельности, так же, как и надежно оценить прогнозные убытки от них. На конец 2021 совокупные чистые невыплаченные убытки составляют 79,3 b$ (от всех сегментов страхования) – 53% от кэша на счетах компании.

2️⃣  Преклонный возраст руководства

Основные решения о распределении капитала и инвестициях принимает 91-летний Баффет, его заместитель – 98-летний Чарльз Мангер, благодаря которым консервативность бизнеса Berkshire проявляется в высшей степени. У топ-руководства уже есть преемники, подчиняющиеся действующей стратегии компании, но их личные управленческие взгляды могут отличаться от консервативных. Смена верхушки почти всегда приводит к изменениям эффективности или вектора развития, и BRK не будет исключением. Вопрос в том, как повлияет на компанию эта смена.

За последние полгода из совета директоров ушли в отставку 2 представителя «старой школы», друзья Баффета, занимавшие свои посты более 20 лет, что говорит о начале критической перестройки управления в Berkshire. С действующим CEO консервативная культура компании сильна и проявляется не только в большой доле стоимостных акций в инвестиционном портфеле (около 48%), но и накапливанием кэша, достигшего 106 b$ (+25% за 5 лет). При этом, коммерческие и общие расходы занимают всего 7% от выручки. Пока Баффет во главе Berkshire, принципы управления останутся в силе. Но после его ухода само управление может стать менее качественным, а во вторых Баффет сам по себе бренд, его уход с поста, который рано или оздно случится, приведет к обвалу котировок. 

Преимущества 👍

1️⃣ Рост услуг страхования

2️⃣ Прибыльный портфель акций

3️⃣ Лидерство в «чистой» энергетике и ж/д перевозках в США

4️⃣ Низкая рыночная оценка

5️⃣ Бенефициар повышения процентной ставки

Риски 👎

1️⃣ Сложнопрогнозируемые убытки от стихийных бедствий и аварий

2️⃣ Значительный возраст руководства

Итоги 📋 

🔎 Berkshire Hathaway –акция стоимости, обладающая рядом важных преимуществ. Основное это очень сильный инвестиционный портфель, который приносит значительные дивиденды. Также диверсифицированный бизнес BRK, делает компанию устойчивой в любой период времени. Отметим и страховой бизнес, который очень хорошо себя чувствует в периоды повышения ставок. Основной риск – как это странно не звучит, это сам Баффет. Пока что на пенсию не собирается, но вряд ли он продолжит активное управление до 100 лет. В течение ближайшего десятилетия, с высокой вероятностью, состоится смена руководства, которая сильно ударит по котировкам, а возможно и по внутренним процессам Berkshire. 

⚖️ Даем компании нейтрально-положительную оценку

#Разбор_компании