Памятка по мультипликаторам – на что смотреть в первую очередь при оценке любой компании? 10.03.2023

​​ Памятка по мультипликаторам – на что смотреть в первую очередь при оценке любой компании?

Стоимостная оценка любой компании – довольно сложный и комплексный процесс. Проблема большинства инвестиционных ресурсов в том, что при анализе акций они ограничиваются беглым взглядом на 1-2 мультипликатора и выносят вердикт. Обычно это классический P/E и P/S, в лучшем случае ещё EV/EBITDA. «P/E акции А 20, а P/E акции Б – 25, значит, акция А дешевле и лучше купить её». Но всё далеко не так просто. Даже самый простой, на первый взгляд, P/E таит в себе много нюансов. Об этом ниже.

📍 P/E vs P/E Non-GAAP – что важнее?

Возьмём конкретный пример – CrowdStrike ( #CRWD ). P/E у компании отрицательный, т.к. она убыточна по GAAP, значит, смотреть на него бессмысленно. Значит ли это, что мы не можем проанализировать оценку #CRWD и сравнить с другими компаниями? Конечно же нет.

Если мы посмотрим на Non-GAAP P/E, то он составляет 81. Уже имеем конкретное значение и можем сравнить, например, со среднеотраслевым или среди главных конкурентов. Но откуда взялось число 81? Тут плавно перейдём к понятию Non-GAAP EPS. Это обычный показатель прибыли на акцию, из которого вычли неденежные статьи или разовые расходы/доходы. Вот расчёт на примере отчёта #CRWD за последний квартал:

GAAP EPS -0,2

Компенсация на основе акций +0,64

Расходы, связанные с приобретениями +0,02

Потери на стратегических инвестициях +0,01

Итого: Non-GAAP EPS 0,47. Делим цену акции на годовое значение и получаем P/E Non-GAAP.

Получается, Non-GAAP P/E важнее? Абсолютно нет. Более того, иногда он вводит рынок в заблуждение. Этим часто грешат убыточные стартапы, чтобы привлечь инвесторов. Ведь, по сути, каждый эмитент может строить Non-GAAP отчётность так, как ему вздумается – тут нет стандарта. GAAP и Non-GAAP необходимо сочетать. GAAP чаще учитывается при анализе зрелых и прибыльных компаний, Non-GAAP – инновационных и быстрорастущих. Иногда у корпораций возникают разовые расходы или доходы, которые искажают отчётность. Тогда Non-GAAP тоже приходит на помощь. У обоих форматов свои преимущества и недостатки, важно их комбинировать. Именно поэтому мы так много внимания уделяем блоку с оценкой при разборе отчётов на нашем сервисе IE Unity.

📍 FWD P/E (+FWD P/E Non-GAAP) – зачем он вообще нужен.

Грубо говоря, форвардный P/E – это текущая капитализация, делённая на будущую (прогнозную) прибыль. Обычный P/E отражает только прошлые доходы компании, которые уже в цене, а на рынке важно уметь смотреть в будущее.

Приведём пример с Pfizer. Текущий P/E 7,4, на 53% ниже средних за 5 лет значений. А форвардный почти 12 из-за того, что в 2023 из-за снижения ковидных продаж ожидается падение прибыли на 47%. По FWD P/E компания оценена всего на 17% ниже среднеисторических. То есть благодаря форвардному показателю мы выяснили, что Pfizer хотя и недооценён, но не настолько сильно, как это могло показаться сначала.

Форвардные мультипликаторы – важнейший инструмент, благодаря которому мы определяем, будет ли купленная нами компания эффективно «отбивать» прибылью наши вложения в будущем.

Важная пометка. Всё сказанное актуально как для американского, так и для российского рынка. Проблема в том, что в РФ форвардные и Non-GAAP (у нас они называются скорректированные) мультипликаторы почти не покрываются. Если вы замечали, то в своих разборах мы часто самостоятельно их рассчитываем на основе прогнозных доходов. Некоторые компании, как Яндекс – делают это самостоятельно. Обычно вычитаются разовые покупки или продажи, прибыль/убыток на основе валютной переоценки и т.д.