Premium
Спойлер – выходят недорого, с другой стороны, массовый инвестор у нас не любит микрофинансы, предыдущие размещения были не самыми удачными. Что перевесит?
📕О компании
МФК Займер – это финтех-сервис выдачи микрозаймов онлайн, специализирующийся на работе с физлицами, которым необходимы займы PDL. В основе предложения Займера – два технологичных продукта: займы до зарплаты (Payday Loan, PDL) сроком до 30 дней и объемом до 30 тыс рублей и потребительские займы (Installment Loan) сроком 3–6 месяцев и объемом до 100 тыс рублей.
🔎Об IPO
- Диапазон цены размещения 235-270 рублей за акцию
- Капитализация составит 23,5-27 млрд рублей
- Базовый размер IPO не более 3 млрд рублей
- Тикер ZAYM
- Акции предложит единственный акционер, то есть IPO в формате cash out
- Сбор заявок с 5 по 11 апреля. Старт торгов 12 апреля
📊Финансовые показатели за 2023 год
- Чистые процентные доходы 18,5 млрд рублей (-13% г/г)
- Чистая прибыль 6,1 млрд рублей (+5,8% г/г)
👍Что нам нравится в этом размещении:
✅Низкая оценка. По верхней границе размещения P/E за 2023 составит 4,4х. Это почти в 2 раза ниже, чем у CarMoney, и примерно соответствует среднему показателю по финансовому сектору.
✅Параметры IPO. Будет низкий объём размещения: до 3 млрд рублей, free float может составить чуть более 11%. Также 70% уже зарезервировано под институционалов. То есть аллокация будет низкой, благодаря чему есть серьезный потенциал спекулятивного роста.
✅Эффективная бизнес-модель. #ZAYM выдает займы только онлайн, благодаря чему компанию можно назвать полноценным финтехом.
Процентные расходы минимальны (Займер не привлекает депозитов), из-за этого процентная маржа превышает 98%. ROE за 2023 год 52% – один из лучших показателей в фин. секторе в целом. Для сравнения: среднее значение ROE в индустрии с октября 2022-го по сентябрь 2023-го всего 24%.
Дивиденды. Гендиректор Займера Макаров также сказал, что на дивиденды компания собирается направлять до 50% чистой прибыли и намерена делать это ежеквартально. Это около 10% годовых.
✅Позиции на рынке и клиентская лояльность. Являются крупнейшей МФО по объёму выдач (за 2023 год – 53,1 млрд рублей). 60% клиентов возвращается в течение 30 дней (правда, скорее, от безысходности, подробнее будет ниже).
✅Баланс. Достаточность капитала на отличных уровнях (НФМК1 37% при минимуме 6%, НФМК2 354% при норме 100%). На балансе 2,15 млрд рублей кэша. Долг небольшой, всего 883 млн рублей. В общем, с ликвидностью проблем нет. А по коэффициентам достаточности Займер – лучший в отрасли (подробнее – на картинке ниже).
👎А теперь о том, что отталкивает
❌Формат IPO. В отличие от CarMoney, проводят IPO в формате Cash Out. То есть деньги пойдут основному акционеру. Он отметил, что средства могут быть направлены на M&A сделки или программу мотивации менеджмента.
Если CarMoney за счет IPO нарастила капитал, выполнив нормы достаточности, и теперь готова к кратному росту доходов, то цели Займера (точнее, его владельца) не до конца понятны. Да и компании, на самом деле, IPO не то чтобы сильно нужно. Требования к капиталу соблюдены с лихвой. Поэтому вряд ли деньги пойдут на развитие бизнеса в той мере, в которой хотелось бы.
❌Очень сомнительный конкурентный ров. Займер специализируется на коротких онлайн-займах до 30-100 тыс. рублей под сумасшедшие 292% годовых.
Абсолютно такой же функционал предоставляет любая банковская кредитка. Только ставка будет примерно 30-50% годовых (некоторые банки дают беспроцентный период на срок до 3 мес.), а кредитный лимит может быть значительно выше 100 тысяч рублей.
Вопрос: зачем тогда люди пользуются займером?
Ответ: от безысходности. Это люди, которые испытывают финансовые трудности, все банки им отказывают. Однако они по-прежнему отчаянно нуждаются в микрозаймах до зарплаты, которую потом полностью тратят на выплату процентов.
В противоположность Займеру, CarMoney нашла нишу на рынке – займы под залог авто с более адекватной ставкой на сумму до 1 млн рублей. Значительная часть клиентов – это малый бизнес или микро-предприниматели (банки редко одобряют кредиты такой категории). То есть целевая аудитория (ЦА) качественнее.
❌Низкое качество портфеля займов. Это следует из предыдущего пункта.
Валовая балансовая стоимость кредитов (на конец 2023 года) = 31,8 млрд рублей. А размер оценочного резерва под убытки (де-факто это почти списанные невозвратные долги) = 19,2 млрд рублей, более 60% от портфеля.
Из всего объёма кредитного портфеля 25,3 млрд (около 73%) – это дефолтные кредиты. У “Займера” худший по качеству портфель среди компаний сопоставимого размера. Понятно, что высокая просрочка – это нормально для отрасли МФО, такие уровни же заложены в операционную модель компании и обеспечивают её прибыльную работу.
Аномальный показатель у Займера обусловлен ещё и тем, что компания не продает просроченную задолженность коллекторам, а работает с ней сама (так более выгодно, но и более рискованно). Но это также ведет к повышению стоимости риска и, следовательно, резервов по убыткам.
❌Низкие темпы роста. Тут, думаем, всё понятно. Займер – это более зрелая компания. А CarMoney только вступает в фазу бурного роста, подкрепленную полученным с IPO капиталом.
Кроме того, текущая конъюнктура с ужесточением регулирования невыгодна для беззалоговых МФО, из-за чего потенциал Займера будет ограничен в ближайшие 1-2 года. При этом компания планомерно уходит от коротких и дорогих займов "до зарплаты" (PDL) на которые распространятся большинство регуляторных ограничений, и переходит в более длинные "целевые займы" (IL) доля которых выросла в 10х за последние два года – с 2% до 20%. Это позволяет несколько нивелировать негативные тенденции с ужесточением отношения ЦБ к МФО.
📒Итоги
Разберемся сначала с позиционированием компании. Это зрелый игрок на рынке, который будет расти медленно. Грубо говоря, Займер это как СБЕР в своей отрасли, а Carmoney – это Тинькофф.
Оценка формально невысокая, но она на уровне СБЕР, при этом темпы роста у ZAYM будут ненамного выше, а риски в отрасли значительнее. Плюс это cash-out, что всегда менее выгодно для акционеров.
Есть сильная сторона – дивиденды. То есть сразу будут платить много + каждый квартал. Те, кто давно на рынке ВДО, хорошо знают, что это самая крепкая компания в отрасли и заметно превосходит всех конкурентов. Реакция рынка на размещение позитивная. Сработал трюк с изначально названной высокой оценкой, которая была снижена на самом размещении, что активно муссируется в СМИ.
Объем размещения – небольшой, 70% уже дали институционалам, то есть на физиков остается всего 900 млн рублей. Учитывая хорошую подачу в СМИ, фактор дивидендов – можно ждать опять крайне низкую аллокацию и успешное размещение.
В долгосрок же покупка выглядит не столь интересно. Компания будет медленно наращивать ЧП в ближайшие 2 года в связи с ужесточением от ЦБ. Конкуренция очень высокая, и ряд молодых компаний уже отъедает долю рынка, например, Лайм Займ. Собственник держит руку на пульсе и знает, когда нужно выходить на IPO, учитывая, как грамотно компания размещалась на рынке облигаций (первыми из отрасли вышли на рынок ВДО, заняли по низкой ставке и прекратили занимать, когда она выросла).
Но все это не помешает успешному спекулятивному размещению. Про ожидаемую аллокацию напишем ближе к дате размещения, но, скорее всего, это будет 5-10%.
