Норникель: отчёт без прорыва, но не без идей

Обновление от 12.02.2026:

Норникель вчера представил финансовые результаты за 2025 г.

• Выручка: 13,76 млрд долл, +9,8% г/г;
• EBITDA: 5,67 млрд долл., +9,1% г/г;
• Рентабельность по EBITDA: 41,2%, -0,3 п.п. за год;
• Чистая прибыль: 2,47 млрд долл., +36,4% г/г;
• Рентабельность по чистой прибыли: 17,9%, +3,5 п.п. за год;
• Скорректированный свободный денежный поток: 1,48 млрд долл. (против 0,335 млрд за 2024 г.);
• Чистый долг/EBITDA: 1,61x (1,65х – годом ранее).

Благодаря мощному второму полугодию, представленные результаты оказались чуть лучше наших ожиданий по EBITDA и качественно лучше – по чистой прибыли и свободному денежному потоку. Последний кратно вырос, что настраивает на скорое возвращение к выплатам дивидендов. Компания продемонстрировала рост операционных доходов даже в рублевом выражении и высвободила ощутимую часть рабочего капитала. Это позволило ей увеличить капзатраты и сократить чистый долг, удержав на комфортном уровне долговую нагрузку. 

Хорошие итоги года – следствие резкого взлета цен на МПГ последних месяцев, что заметно перевесило укрепление рубля и фактор налогов, обеспечив основной вклад в доходы. Рост мировых цен на медь был более сдержанным, но также неплохим для увеличения прибыли. 

Хотя на операционном уровне компании похвастаться пока по-прежнему нечем, исключительно благоприятная ценовая конъюнктура рынков металлов поддерживает привлекательность акций Норникеля: даже сохранение цен на поставляемые им металлы вблизи текущих уровней в этом году приведет к росту средних долларовых отпускных цен на 15%-70% и уверенному росту доходов и рентабельности бизнеса. 

Считаем текущее состояние бизнеса и рынков сбыта комфортными для возобновления выплат дивидендов, ждем активизации обсуждения новой дивидендной политики.

Нашу оценку справедливой стоимости акций Норникеля на горизонте 12 мес. повышаем до 195 руб., рекомендацию «покупать» подтверждаем.

ОРИГИНАЛ и ПОЛНАЯ ВЕРСИЯ ИДЕИ

Исходная идея:

Норникель представил производственные результаты за прошлый год и прогнозы на 2026 год.

Ключевые производственные результаты за IV квартал и весь 2025 г.

• Никель: 58,1 тыс. т (+9% кв/кв); 198,5 тыс. т (-3% г/г); 
• Медь: 112 тыс. т (+12% кв/кв); 425,3 тыс. т (-2% г/г);
• Платина: 183 тыс. унц. (+23% кв/кв); 667 тыс. унц. (0% г/г);
• Палладий: 709 тыс. унц. (+15% кв/кв); 2725 тыс. унц. (-1% г/г)

Компания отметила, что поквартальный рост производства был обусловлен в первую очередь завершением в третьем квартале плановых ремонтов и увеличением выработки, невыразительные годовые результаты – снижением содержания металлов в перерабатываемом сырье. 

Компания также представила прогноз на этот год: производство никеля в целом будет соответствовать показателям прошлого года и составит 193-203 тыс. т соответственно, меди, палладия и платины – сократится до 405-429 тыс т, 2415-2465 тыс. унц. и 616-636 тыс. унц. соответственно. Заметное снижение по всем металлам, кроме никеля, компания объясняет изменением содержания металлов в добываемом сырье. 

Наше мнение: 

В целом производственные итоги года и прогнозы Норникеля носят ожидаемый характер – компания пока не может похвастаться органическим ростом или улучшением качества перерабатываемого сырья. Но данную новость мы склонны расценивать как, скорее, носящую нейтральный характер для акций Норникеля. Ключевую поддержку бумагам оказывает крайне благоприятная ценовая конъюнктура рынков металлов, позволяющая рассчитывать на рост доходов компании в этом году. Мы ожидаем роста выручки Норникеля на 22-26% г/г, EBITDA – на 40-50% г/г, чистой прибыли – на 50-60% г/г. И надеемся на активизацию обсуждения акционерами дивидендной политики.

Сохраняем оценку справедливой стоимости акций Норникеля на горизонте 12 мес. на уровне 185 руб.

ОРИГИНАЛ и ПОЛНАЯ ВЕРСИЯ ИДЕИ