Норникель собрал костюм железному человеку

Обновление от 02.12.2025:

целевая цена ПОВЫШЕНА

Позитивная динамика цен по корзине металлов «Норникеля» обеспечивает компании улучшение финансовых результатов, несмотря на такие негативные факторы, как сокращение объемов добычи, укрепление рубля и рост процентных расходов. Сокращение добычи обусловлено временными причинами, а в случае снижения ключевой ставки Банком России и ослабления рубля «Норникель» окажется в числе бенефициаров этих процессов. Ожидаем положительной величины СДП по итогам 2025 г. и в 2026 г., что позволит компании возобновить дивидендные выплаты по акциям.

Мы повысили целевую цену по акциям ГМК «Норникель» до 156,4 руб. с сохранением рейтинга «Покупать». Апсайд на горизонте 12 мес. составляет 19,0%.

Стратегия «Норникеля»

по модернизации производственных мощностей, чтобы сохранить позиции крупного глобального поставщика металлов для зеленой экономики, нарастить объемы добычи и улучшить экологические показатели, претерпела корректировку по содержанию и срокам. Вместо модернизации Медного завода в Норильске планируется вывод медеплавильного производства в Китай.

Финансовые результаты в 1П 2025

: консолидированная выручка увеличилась на 15,3% г/г, показатель EBITDA — на 12,1%, чистая прибыль — на 1,6%. Свободный денежный поток увеличился почти в 3 раза, до $1,4 млрд, скорректированный СДП вышел в положительную зону, составив $224 млн. Соотношение чистого долга к показателю EBITDA — 1,9x.

Источник: данные компании, заявления менеджмента

Операционные результаты за 9 месяцев 2025 г.

показали снижение производства никеля на 4,0%, меди — на 3,9%, палладия — на 6,5%, платины — на 7,1% в связи с переходом на новую горную технику в рамках импортозамещения оборудования, изменением структуры добываемой руды, а также необходимостью восполнения незавершенного производства.

Дивидендная политика остается неопределенной.

«Норникель» формально не отменял прежней дивидендной политики, где на дивиденды распределяется не менее 30% EBITDA, но больше ее не придерживается. Менеджмент намерен ориентироваться на скорр. СДП. Ожидаем возобновления выплат, за 12М они могут составить около 7 руб. на акцию, дивидендная доходность NTM около 5%.

Состояние рынков металлов

благоприятно для «Норникеля». Цены на никель стабильны, цены на медь поднялись к максимумам и имеют возможность подняться выше, металлы платиновой группы (МПГ) показали сильный рост в погоне за золотом.

Ключевыми рисками для «Норникеля» мы видим

неустойчивую динамику цен на металлы, концентрацию на Китае как основном рынке сбыта, увеличение налоговой нагрузки на отрасль, крепкий рубль и сохранение высоких ставок по кредитам.

Наша оценка акций ГМК «Норникель»

по отношению к бумагам сопоставимых компаний отрасли по прогнозным мультипликаторам P/E и EV/EBITDA на 2025 и 2026 гг. с учетом странового дисконта предполагает апсайд к текущей цене в размере 19,0%.

Технический анализ

На дневном графике котировки акций «Норникеля» после подъема консолидируются в боковом диапазоне, выход из которого более вероятен в сторону продолжения роста «отмеренным ходом». Его цель может располагаться между 150 и 160 руб.

ОРИГИНАЛ и ПОЛНАЯ ВЕРСИЯ ИДЕИ

Исходная идея:

ПАО «ГМК «Норильский никель»

— диверсифицированная горно-металлургическая компания, крупнейший в мире производитель палладия и высокосортного никеля, ведущий производитель меди, платины, кобальта и родия.

Мы повышаем рейтинг акций ГМК «Норникель» с «Держать» до «Покупать» с сохранением целевой цены на уровне 145,1 руб.

После коррекции апсайд восстановился до 15,3%. Наше видение по перспективам акций «Норникеля» остается в силе.

В 2024 г. выручка и EBITDA компании превысили наши ожидания, хотя прибыль и свободный денежный поток (СДП) оказались хуже. На результатах отразились неустойчивые цены на металлы, курсовые экспортные пошлины и рост стоимости кредитов на фоне высокой ключевой ставки. Дивидендов за 2024 г., видимо, не будет.

В то же время

компании удалось остановить рост оборотного капитала

, что было серьезным вызовом в течение последних трех лет. Чистый оборотный капитал к концу 2024 г. составил $3 млрд против $3,1 млрд годом ранее. «Норникель» рассчитывает в 2025 г. снизить показатель до $2 млрд.

Долгосрочная стратегия «Норникеля»

включает модернизацию производственных мощностей с целью сохранения позиций крупного глобального поставщика металлов для «зеленой» экономики. Также компания намерена перенести часть медного производства из России в Китай.

Операционные результаты 2024 г.

показали сокращение на 2% объемов производства никеля (205,1 тыс. т), рост на 2% производства меди (432,5 тыс. т), на 3% — палладия (2 762 тыс. унций) и на 0,5% — платины (667 тыс. унций). Планы на 2025 г. установлены на достигнутом уровне, за исключением меди, где планируется сокращение на 14–18% (до 353–373 тыс. т). Видимо, это связано с планами «Норникеля» по выводу части медного производства в Китай.

Финансовые результаты 2024 г.

выглядят скромно: выручка сократилась г/г на 13,0%, показатель EBITDA снизился на 24,5%, рентабельность EBITDA cоставила 41,5%. Чистая прибыль упала на 36,8%. Свободный денежный поток уменьшился на 30,8%, а скорректированный на выплату процентов по долговым инструментам и аренду — упал на 75,1% (или в 4 раза). Чистый долг на отчетную дату увеличился на 6,1%, а отношение чистого долга к EBITDA составило 1,7x.

«Норникель» сократил капитальные затраты на 19,7%,

до $2,4 млрд, в 2024 г. На 2025 г. планируется снизить CAPEX до $2,1 млрд. Однако уже в 2026–2027 гг. компания рассчитывает возобновить рост инвестиционной активности и увеличить CAPEX ранее намеченного уровня в $2,5–3,0 млрд. В среднесрочной перспективе это означает, что рост CAPEX продолжит давление на свободный денежный поток и дивидендную доходность.

Дивидендная политика остается непредсказуемой.

Компания так и не представила новую дивидендную политику. Все склоняются к тому, что в качестве базы для дивидендов будет использоваться скорректированный свободный денежный поток, но не ясно, в какой пропорции. Исходя из скорректированного СДП за 2024 г. в размере $335 млн, итоговый дивиденд мог бы составить около 2,1 руб. на акцию (доходность 1,7%). Однако менеджмент рекомендует совету директоров не выплачивать дивиденды за 2024 г. По нашей оценке, дивиденды «Норникеля» за 2025 г. могут составить 7,05 руб. на акцию, а дивидендная доходность — около 5,2%.

Ключевыми рисками для «Норникеля» мы видим

неопределенность относительно дивидендной политики, усиление санкционного давления, риск сокращения доли компании на ключевых рынках и продолжение слабой динамики цен на металлы.

Наша оценка акций ГМК «Норникель»

по отношению к бумагам сопоставимых компаний отрасли по прогнозным мультипликаторам P/E и EV/EBITDA на 2025 г. с учетом странового дисконта предполагает потенциал роста около 15,3%.

ОРИГИНАЛ и ПОЛНАЯ ВЕРСИЯ ИДЕИ