Мосэнерго: ничего особенного, но все равно позитивно

22 июля 2025БКС

Текущая доходность

9.41%

Могу заработать

37.75%

Обновление от 30.01.2026:

целевая цена ПОВЫШЕНА

Мы сохраняем «Позитивный» взгляд на Мосэнерго и снижаем целевую цену на 12 месяцев на 9% до 3,1 руб./акц.

Невыплата дивидендов за 2024 г. — негативный фактор. В мае совет директоров рекомендовал дивиденды в размере 0,226 руб. на акцию, а акционеры на годовом собрании их не утвердили.

Мы допускаем, что компания начала режим экономии в преддверии роста расходов на инвестиции. Появление крупных строек может потребовать от Мосэнерго отказа от дивидендов на несколько лет, однако мы пока не меняли наши прогнозы инвестиций и не включали новые проекты в модель. Мосэнерго не публикует финансовые результаты, что ухудшает ее информационную и финансовую прозрачность.

Взгляд на компанию

У нас «Позитивный» взгляд на Мосэнерго.

Мосэнерго снабжает теплом и электроэнергией крупнейшую агломерацию России — Москву. Вместе с тем планы по строительству новых блоков на станциях Мосэнерго могут нести риски для компании. Пока официально решений по строительству и параметрам платежей, срокам ввода не звучало. Хотя в прессе инвестиции на два блока оценивались до 263 млрд руб.

Драйверы роста

Контроль цен и издержек.

Помимо выручки важны еще и издержки. Важнейшая статья расходов Мосэнерго — это расходы на топливо. Мы индексируем спот с учетом ожидаемых повышений тарифов на газ и постепенно повышаем будущие тарифы на мощности. В случае удержания издержек повышение тарифов может привести к росту рентабельности Мосэнерго.

Возобновление выплаты дивидендов.

Мосэнерго не выплатила дивиденды в этом году. В конце мая дивиденды даже были рекомендованы Мосэнерго, но в конце концов акционеры не проголосовали за выплату. Ранее компания ежегодно выплачивала дивиденды. Возобновление выплат стало бы позитивным развитием событием.

Ключевые риски

Корпоративное управление и регулирование.

Риски корпоративного управления проявляются в низком уровне раскрытия информации. Мы также выделяем регуляторные (тарифные) риски, связанные с неадекватной индексацией тарифов на мощность, тепло и электроэнергию.

Капзатраты — один из основных рисков для финансовых показателей.

Если Мосэнерго возьмется строить новые электрические мощности, в моменте это ухудшит денежные потоки компании. Пока речь идет о строительстве двух новых блоков (по 250 МВт на ТЭЦ-25 и ТЭЦ-26). Строительство достаточно капиталоемкое и может потребовать значительных ресурсов.

Падение спроса.

Операционные риски связаны со спросом и погодными факторами. Теплые зимы приводят к снижению выработки тепла: пока IV квартал 2025 г., на наш взгляд, достаточно теплый, что может быть негативным фактором для продаж тепла. При этом Мосэнерго наиболее эффективно работает именно при сочетании производства тепловой и электрической энергии. Теплая погода снижает экономическую эффективность Мосэнерго.

Основные изменения

Мы обновили наши прогнозы по росту тарифов на мощность и несколько снизили оценки на следующий год.

Новый прогноз по росту тарифа на мощность в 2026 г. составляет 8% г/г. В результате изменения мы снизили прогноз EBITDA на 1,9 млрд руб. до 31,5 млрд руб. Напомним, что пока мы вынуждены полагаться на прежние финансовые показатели и единичные случаи раскрытия результатов по РСБУ. Надеемся, что в дальнейшем компания восстановит публикации.

Наша целевая цена по модели дисконтирования денежных потоков — 3,1 руб. за акцию. Компания (на наш взгляд) сохраняет положительные свободные денежные потоки. Впрочем, как и у всей тепловой генерации, фокус должен быть на цену РСВ и на способность компании удерживать маржинальность. Пока мы видим риски из-за возможного схлопывания генерирующей маржи после крупной индексации цен на газ в середине 2025 г. Мы закладываем средневзвешенную стоимость капитала 22,2%, стоимость акционерного капитала также 22,2% и рост в постпрогнозный период 4%. Cредства на балансе мы учитываем с дисконтом, поскольку эти деньги вряд ли будут распределены акционерам напрямую.

ОРИГИНАЛ и ПОЛНАЯ ВЕРСИЯ ИДЕИ

Исходная идея:

Мосэнерго сообщило о небольшом росте производства электроэнергии во II квартале в годовом сопоставлении (г/г): +0,5%, до 14 млрд кВт⋅ч.

За I полугодие показатель снизился на 2% г/г, причина — слабый I квартал.

С 1 июля тарифы на газ подросли: у всех генераторов, в том числе Мосэнерго, более высокие цены на электроэнергию. Это поддержит результаты II полугодия. Оцениваем результаты нейтрально.

Рост производства не очень актуален.

Нас пока смущают отсутствие поквартального раскрытия и решение менеджмента не платить дивиденды за 2024 г., хотя прибыль позволяет такую выплату. Пока неясно, как эта ситуация будет развиваться в дальнейшем. Все же надеемся на возобновление дивидендов со следующего года. Впрочем, напомним о рисках: размер инвестпрограммы Мосэнерго довольно высокий.

Электроэнергетика — инфраструктурный сектор.

Даже небольшие колебания спроса (и производства) не критичны для общей картины. Для маржинальности генераторов, пожалуй, более важны цены на электроэнергию и мощность. Мы считаем, что в дальнейшем решение о возобновлении выплат может быть продиктовано не производственными результатами, а необходимостью ресурсов на уровне холдинга и инвестпланами Мосэнерго. На наш взгляд, 2025 г. может стать неплохим для Мосэнерго с точки зрения выручки.