Самое интересное для инвестора отражено в финансовой отчетности компании. Отсюда мы узнаем, что творится внутри компании, как она ведет бизнес и насколько успешно. Заявлениями менеджмента и ярких представителей компании можно манипулировать, цифрами в отчетности в принципе тоже, но это сложнее и они красноречивее всяких слов. Итак, нам интересно положение дел в определенной компании, для этого откроем финансовую отчетность.
Где найти финансовую отчетность компании
Чаще всего публичные компании выкладывают свои отчетности на своем сайте в графе «Инвесторам и акционерам». Там можно найти квартальную, годовую отчетность, презентации по итогам отчетного периода, решения собрания акционеров и так далее.
База финансовой отчетности по российским компаниям есть на сайте «Интерфакса», американские компании публикуются на сайте SEC (Комиссии по ценным бумагам и биржам). Также информацию можно найти на сайтах-скринерах.
В России используются 3 вида отчетности:
● РСБУ (Российские стандарты бухгалтерского учета). Это отчетность для налоговой. Также, компании платят дивиденды исходя из прибыли по РСБУ.
● МСФО (Международные стандарты финансовой отчетности или IFRS). Более популярная отчетность у инвесторов, так как в основном основывается на актуальных данных, а не на ретроспективных. Отчетность более подробная и разбита по сегментам бизнеса (по продукту, регионам и т.д.). Она используется в России и в европейских странах.
● GAAP (Общепринятые принципы бухгалтерского учёта). Это национальные правила ведения бух учета. У компаний разных стран можно увидеть приписки: US GAAP – стандарты США, UK GAAP – стандарты Великобритании, RUS GAAP – стандарты РФ и так далее. US GAAP – прямой конкурент МСФО, в последние годы две системы становятся все ближе к друг другу.
Отчетность берется за финансовый год: в РФ он совпадает с календарным годом, в США – с 1 октября до 30 сентября, в Англии, Японии, Канаде – с 1 апреля по 30 марта, в Швеции и Норвегии – с 1 июля по 30 июня и т.д. Соответственно и отчеты выпускаются на основе этих периодов.
Важно запомнить, что квартальные отчеты суммируются между собой.
Например, 1 квартал – прибыль 1 млн, 2 кв – 3 млн, 3 кв – 2,5 млн, 4 кв – 2 млн.
Тогда в фин отчете будет отображено так: 1 кв – прибыль 1 млн, 2 кв – 4 млн (1 млн за 1 кв + 3млн за 2 кв), 3 кв – 6,5 млн (1млн + 3млн + 2,5млн), 4 кв (годовая прибыль) – 8,5 млн (1млн + 3млн + 2,5млн + 2млн).
Активы и пассивы (бухгалтерский баланс)
Открывая финансовую отчетность, мы первым делом видим данные по балансу компании – что она имеет сегодня в своей собственности. Баланс состоит из двух частей: актива и пассива. Части равны между собой — это главное свойство бухгалтерского баланса. Если актив не равен пассиву, говорят, что «баланс не сошелся».
Активы – все то имущество, которым владеет компания, и которое необходимо ей для продолжения своей деятельности или продать для погашения долгов.
Пассивы – это то, на какие деньги приобретено это имущество – деньги компании + заемные средства.
Возьмем для примера баланс ПАО «Роснефть»: активы = пассивы – баланс сошелся.
Активы бывают:
● Оборотными – деньги на счетах, сырье, расходные материалы, дебиторская задолженность (когда компания сама кому-то дает в долг), акцизы, запасы и так далее – все что пригодится для создания готовой продукции в течение 1 года;
● Внеоборотные – земля, здания, техника, станки, патенты, научные разработки, инвестиции, налоговые убытки, которые можно зачесть в будущем и так далее – все что может быть использовано дольше 1 года. Тут может понадобиться амортизация, так как эти активы могут устаревать и требовать ремонта или замены.
Активы в балансе расположены по степени их ликвидности (либо по восходящей, либо по нисходящей). Самым ликвидным активом являются денежные средства.
Пассивы или блок «Обязательства и капитал» также можно разделить:
● Собственные средства (капитал + резервы). В данном блоке Добавочный капитал – это средства, вкладываемые участниками в бизнес или валютная переоценка.
● Заемные средства (краткосрочные (до 1 года) + долгосрочные обязательства (от 1 года))
В балансе можно увидеть цифры в графе «Прим» – это то, где в отчете можно подробнее узнать, что скрывается внутри указанной суммы.
На примере Роснефти посмотрим пункт в оборотных активах – НДС, акцизы и прочие налоги к возмещению – 22. Листаем отчет и находим пункт 22:
Почти по каждому пункту баланса происходит такая детализация.
Если какая-то сумма в балансе и далее взята в скобки, то это расходы.
Что еще можно узнать по балансу?
По балансу можно высчитать, какую долю занимает тот или иной пункт, например:
Узнаем долю Основных средств (10 585) во Внеоборотных активах (12 922).
10 585 / 12 922 * 100% = 81,9%. Получается, что оставшиеся 19% – это финансовые инструменты и лицензии.
О платежеспособности организации, то есть способности в срок гасить долги, говорит коэффициент текущей ликвидности. Чтобы его узнать, надо разделить оборотные активы на краткосрочные пассивы. Если полученный коэффициент больше 1, у организации хорошая платежеспособность. Чем этот коэффициент больше, тем она лучше.
У Роснефти: 3 535 / 3 683 = 0,96. Показатель близкий к нормальному.
Можно сравнить данные за аналогичный период в прошлом, как меняется ситуация. Можно понять, насколько компания стремиться сократить долг, вложиться в производственные мощности.
Некоторые показатели могут оцениваться двояко. Например, значительный рост дебиторской задолженности может свидетельствовать как о положительных тенденциях — об увеличении объема продаж и спроса, так и об отрицательных — об увеличении отсрочки платежа, рост числа неплатежеспособных должников.
Отчет о прибылях и убытках
Итак, баланс прочли, разобрались, теперь стоит узнать, сколько компания заработала или потратила за отчетный период. Для этого листаем отчет компании ниже и находим Отчет о прибыли и убытках.
Что можем узнать:
● Выручка (revenue / total net sales) – сколько компания заработала всего за период. Если выручка растет, значит продукция компании интересна потребителям. Если выручка снижается на протяжении какого-то периода (например, нескольких лет), то стоит задуматься и менеджменту, и инвестору, что компания делает не так. Выручка растет или из-за роста продаж, или если компания увеличила стоимость своей продукции, но количество клиентов при этом не изменилось. Интересно сравнить динамику движения показателя по другим компаниям и по отрасли в целом.
● Затраты и расходы (expenses) – это стоимость функционирования компании, ее производства, коммерческие (на маркетинг, доставку, зарплаты и т.д.) и управленческие расходы.
● Операционная прибыль (operating income) – это разница между выручкой и «затраты и расходы».
● Прибыль (income) бывает разная:
o прочие доходы/расходы получены не от основного вида деятельности,
o прибыль до налогообложения (income before taxes) = операционная прибыль + финансовые и прочие доходы – финансовые и прочие расходы +/- курсовые разницы
o чистая прибыль (net profit) = прибыль до налогообложения – расход по налогу на прибыль. Из чистой прибыли компания уже может выплатить дивиденды. Из примера видно, что чистая прибыль в 8 раз меньше первоначальной выручки Роснефти.
Еще один популярный вариант расчета прибыли – EBITDA (Earnings before Interest and Taxes, Depreciation and Amortization) – прибыль до вычета процентов за кредит, налогов, амортизации на материальные и нематериальные активы.
E – earnings – чистая прибыль
B – before
I – процентные расходы. Чаще всего это проценты по кредитам, которые обслуживает компания, а также расходы на купоны по облигациям.
T – taxes – налог на прибыль
D – depreciation – это перенос стоимости основных средств в себестоимость в результате износа и уменьшения стоимости актива, его переоценка. Равномерное начисление износа предполагает, что стоимость актива уменьшается постепенно в течение всего полезного срока его службы. И ежегодно от стоимости актива вычитают определенный процент. Допустим, новый станок стоит 1000 у.е., срок службы 5 лет, тогда компания должна ежегодно отчислять 1/5 от 1000 у.е. за износ оборудования как за потерю его рыночной стоимости.
A – amortization – амортизация нематериальных активов (лицензий, выданных на N-лет, патентов, товарных знаков, баз данных,…)
* В РФ depreciation и amortization обозначаются одним словом – амортизация.
Показатель помогает сравнивать компании с разной структурой капитала, юрисдикцией и компании, находящиеся на разных стадиях инвестиционного цикла (капитальное оборудование которое только что закуплено требует меньших амортизационных отчислений, чем старое).
EBITDA также применяется при принятии решения о поглощении компании или предоставлении ей кредита. Далее рассмотрим еще один мультипликатор на основе EBITDA.
Существует два способа рассчитать данный мультипликатор:
● Сверху-вниз: Выручка – себестоимость, операционные, административные расходы, маркетинг и т.д. (все расходы не связанные с выплатой процентов)
● Снизу-вверх: Чистая прибыль + налог на прибыль, проценты по кредитам + амортизация и износ.
Недоставки мультипликатора вытекают из его преимуществ. Уоррен Баффет считает, что показатель бесполезен и приводит к ошибочным выводам: компании ежегодно тратят миллионы долларов, чтобы поддерживать производительность на должном уровне. Если мы отказываемся от амортизационных отчислений, то предполагаем, что новые здания должны строиться сами, а станки сами закупаться и обслуживаться. Бизнес не работает без капитальных затрат.
Кроме того, нет общепринятого метода расчета EBITDA, что дает бухгалтерам возможность маскировать данные. Допустим, амортизацию некоторого оборудования можно включить в себестоимость и наоборот. Если компания делает упор на EBITDA, а не на чистую прибыль, значит она желает отвлечь аналитиков от финансовых проблем эмитента. Манипуляция показателем.
Хуже всего то, когда EBITDA скрывает эффективность хорошей компании. Две компании с одинаковыми мультипликаторами могут иметь разный жизненный цикл и разные перспективы на рынке. Но чтобы это понять аналитику необходимо учитывать капитальные затраты и долговую нагрузку.
На практике встречаются и другие модификации показателя EBITDA, связанные со спецификой отрасли, сферой бизнеса, целями анализа (EBITDAX, EBITDAR, OIBDA,…). В период коронавируса компании начали использовать показатель EBITDAC, исключающий расходы компании в связи с ковидом.
Скорректированная EBITDA — это модифицированный показатель. Разные компании могут вычитать из EBITDA разные статьи. За счет корректировок компания может приукрасить результаты, а скорректированная EBITDA может быть на 30—40% выше.
Посчитаем:
EBITDA для Роснефти = прибыль до налогообложения (1252) + финансовые расходы (229) + прочие расходы (188) + износ, истощение и амортизация (668) = 2 337 млрд руб
Такие компании как ММК, НЛМК, «Норильский никель», «М.Видео», «АЛРОСА», «ФосАгро», «Башнефть» в нормальных условиях обычно рассчитывают дивидендные выплаты на основе EBITDA. А вот компании банковского сектора или REITs совсем не рассчитывают данный показатель.
Важно понимать, чего внутри показателя больше: чистой прибыли или расходов на содержание долга?
Чем больше EBITDA, тем лучше. Интересно посмотреть компанию в динамике или сравнить с близкими конкурентами. Лучше всего использовать этот показатель вкупе с остальными и рассчитывать производные мультипликаторы.
Чем еще может быть полезен показатель EBITDA?
Рентабельность компании можно посчитать через мультипликатор EBITDA margin
EBITDA margin = EBITDA / Выручка * 100%
Показатель покажет, какую долю выручки компания сохраняет до уплаты процентов, налогов и вычета амортизации, то есть эффективность, рентабельность предприятия. Чем выше EBITDA margin, тем меньше операционные расходы компании по отношению к общей выручке, что увеличивает ее прибыль. То есть прибыльность компании больше. Низкий показатель указывает на то, что у компании проблемы с прибыльностью и денежными потоками.
Принцип: чем больше, тем лучше.
Посчитаем для Роснефти по формуле: 2 337 / 8761 * 100% = 26,6%
Показатель интересен при сравнении нескольких компаний. Возьмем прямого конкурента – ПАО «Лукойл».
EBITDA 2021 = 1 404 млрд руб
Выручка 2021 = 9 431 млрд руб
EBITDA margin = 14,9%
Несмотря на то, что выручка у Лукойла выше, прибыль по EBITDA ниже. Что отражает более высокие операционные затраты по сравнению с конкурентом.
Считается, что если EBITDA margin выше 12%, то у компании все хорошо, а если меньше, то после вычета налогов, процентов и других расходов компания может стать убыточной.
Оценить долговую нагрузку можно через показатель NetDebt/EBITDA (Чистый долг/EBITDA).
Принцип: чем меньше, тем лучше.
Net Debt = краткосрочный долг + долгосрочный долг – денежные средства и их эквиваленты (банковские депозиты и ликвидные ценные бумаги, которые можно быстро продать)
Отношение чистого долга к EBITDA выше 3 обычно считается высоким, однако это зависит от отрасли. Если у компании больше денежных средств, чем долгов, то коэффициент может оказаться отрицательным.
Роснефть:
Чистый долг (расчет по балансу) = 904 + 3 801 – 659 = 4 046
NetDebt/EBITDA = 4 046 / 2 337 = 1,73
Лукойл :
Чистый долг = 80,5 млрд руб
NetDebt/EBITDA = 80,5 / 1 404 = 0,057
Обе компании имеют показатель ниже 3. Но Лукойл лучше справляется со своей долговой нагрузкой.
По сути, отношение чистого долга к EBITDA указывает на то, сколько лет компании потребуется работать при текущем денежном потоке, чтобы погасить собственный долг. Лукойлу – около полугода, Роснефти – чуть меньше 2х лет.
Чтобы оценить, сколько прибылей до уплаты налогов, процентов и амортизации нужно заработать компании, чтобы окупить свою рыночную стоимость используют показатель EV/EBITDA (Enterprise Value / EBITDA).
Принцип: чем меньше, тем лучше, так как выше вероятность, что компания недооценена.
EV/EBITDA позволяет сопоставлять предприятия с различной долговой и налоговой нагрузкой, то есть абстрагироваться от структуры капитала и особенностей налогообложения. Кроме того, EV/EBITDA особенно полезен при оценке капиталоемких предприятий, где амортизация составляет значительную статью.
Enterprise Value = рыночная капитализация + рыночная стоимость долга компании – денежные средства и их эквиваленты = рыночная капитализация + чистый долг
Enterprise Value (Роснефть на 30.12.2021) = 6 338 + 4 046 = 10 384 млрд руб
EV/EBITDA = 10 384 / 2 337 = 4,44
Сравним с Лукойлом:
Enterprise Value (на 30.12.2021) = 4 282 + 80,5 = 4 362,5 млрд руб
EV/EBITDA = 4 362,5 / 1404 = 3,1
Таким образом, чтобы окупить стоимость компании, Роснефти понадобится 4,5 прибылей до уплаты налогов, процентов и амортизации, а Лукойлу – всего 3. По данному показателю Лукойл выглядит интереснее.
Темпы изменения показателей со временем, LTM
Абсолютные показатели нам говорят о положении дел в компании за отчетный период (за квартал или год), но интереснее узнать, как изменился показатель по отношению к предыдущим периодам.
Рассчитаем темп роста выручки Роснефти в 2021 году по отношению к 2022:
Выручка 2021 / выручка 2020 * 100% = 8 761 / 5 757 * 100% = 152% или в 1,5 раза.
Если показатель > 100 – происходит рост, если < 100, то снижение.
Можно посчитать движение показателя в динамике – темп прироста.
Темп прироста = 100% * ((показатель за отчетный период – показатель за предыдущий период) / показатель за предыдущий период)
Рассчитаем:
Темп прироста выручки Роснефти = 100% * ((8 761 – 5 757) / 5 757) = 52%
Выручка Роснефти за 2021 год выросла на 52%
Можно оценить компанию в ретроспективе за несколько периодов или, например, поквартально. Можно оценить рост показателя в сравнении с конкурентами. Если значение отрицательное, то темп прироста падает.
Если хочется оценить не календарный год, а просто последние 12 месяцев, то можно воспользоваться методом LTM (last twelve month) и оценивать компанию, допустим, с июля 2021 года по июль 2022 г.
Долговая нагрузка компании, L/A
Для продолжения своей жизнедеятельности почти каждая компания обращается к заемным средствам. Это могут быть банковские кредиты, но они не всегда выгодны для компаний, так как ставят компанию в зависимость от одного кредитора, который дает деньги под не самый выгодный процент, под залог имущества, а также периодически появляется и старается вызнать, как у компании дела, и не стоит ли начинать беспокоиться о просрочке кредита.
Компания может выпустить облигации, Обычно, это выгоднее для нее, чем взять кредит: она уже не зависит от воли одного кредитора, и потом, это подготавливает ее для будущего выхода на IPO, если это требуется.
Если у компании большие долги, то ее жизнедеятельность направлена не на развитие бизнеса и создание стоимости для акционеров, а на обслуживание долга перед кредиторами. Бывает, что в такую ловушку попадают даже крупные компании, но в целом эта судьба может постигнуть любую компанию, неаккуратно использующую заемные средства.
Не всегда долг – это плохо. Если деньги берутся на инвестирование в Capex (капитальные затраты), то в будущем это принесет добавленную стоимость акционерам, ведь компания (если топ-менеджмент все верно рассчитал) в будущем станет эффективнее и сможет захватить большую долю рынка за счет новой продукции или расширения производства.
Соответственно, через заемные средства компания либо расплачивается по текущим обязательствам, либо инвестирует в будущее развитие бизнеса.
Нам сейчас не так важно, какой способ финансирования для себя выбрала компании, нам интересно оценить эти ее долговые обязательства на основе отчетности. Мы уже посчитали коэффициент текущей ликвидности, чистый долг компании, а также интересный показатель NetDebt/EBITDA.
Перейдем к еще одному показателю – L/A (Liabilities / Assets или Обязательства / Активы или коэффициент Левериджа (рычаг – англ.)). Он показывает долю заемных средств в активах компании: чем она выше, тем выше долговая нагрузка.
Хорошо, если долг по обязательствам меньше 50%, неплохо, если до 80%, больше – плохо, ведь теперь компания начинает работать в основном на покрытие долгов. Тем не менее, для некоторых отраслей это правило не действует, например, банки и REITs в силу специфики своей деятельности и своей отчетности могут иметь долг выше и это никак не скажется на их жизнеспособности.
Посчитаем L/A для Роснефти: (3 683 + 6 285) / 16 457 * 100% = 60% (нормальный показатель долговой нагрузки)
L/A Лукойла: 2 342 / 6 865 * 100% = 34% (очень хороший показатель, компания защищена от кредиторов)
Лукойл выигрывает по этому показателю. Тем не менее, надо проследить по отчетности, как у компании обстоят дела с развитием, ведь такой низкий долг может говорить, о том, что компания не знает под какие проекты брать в долг и упускает возможности для роста.
Итог
Итак, финансовую отчетность можно назвать лицом компании. Благодаря ей, не углубляясь в особенности бизнеса и производства, инвестор понимает, как обстоят дела у компании в финансах сегодня и предположить, чего он может ждать от нее в будущем.
Активы – то, что есть в собственности компании, пассивы – на какие деньги она живет.
Отчет о прибыли и убытках расскажет, как она зарабатывает и как тратит.
Кроме того, можно оценить долговую нагрузку компании и ее финансовое положение в сравнении с другими.
