Инарктика: золотая рыбка

ИНАРКТИКА работает на российском рынке почти 30 лет и за это время выросла из дистрибьютора готовой продукции в вертикально интегрированный холдинг с полным производственным циклом, ориентированным на ограниченный в предложении атлантический лосось. Рынок этой рыбы может вырасти с $18,5 млрд в 2023 г. до $28,5 млрд уже к 2030 г. (CAGR 6,4%).

ИНАРКТИКА старается активно привлекать инвесторов, и в 2024 году компания произвела крупнейшую в своей истории выплату дивидендов в 4,3 млрд руб. К тому же эмитент поддерживает достаточно высокий коэффициент акций в свободном обращении в размере 20% акционерного капитала.

Сама структура капитала компании также является отдельным инвестиционным тезисом: ИНАРКТИКА была создана братьями Максимом и Андреем Воробьёвыми, но в начале 2000-х Андрей вышел из капитала, начав политическую карьеру. С 2013 года он занимает пост губернатора Подмосковья. У компании имеется определённый GR-ресурс. Структура капитала в целом выглядит достаточно сбалансированной – распределённой между фондами, основателями и менеджментом без единого крупного мажоритария. Система вовлечения в капитал разных акционеров снижает риски корпоративных конфликтов.

Важный элемент инвестиционного тезиса ИНАРКТИКИ – это серьёзная производственная и имущественная база в периметре Группы, позволяющая компании не зависеть от внешних контрагентов и обеспечивающая вертикальную интеграцию бизнеса.

Бизнес-модель компании

предполагает полный цикл производства рыбы от выращивания мальков на смолтовых заводах до реализации рыбы в формате ULTRAFRESH партнёрам из торговых сетей, переработчикам, а также игрокам рынка HoReCa. ИНАРКТИКА организует доставку в более чем 10 городов России в среднем за 2–5 дней.

Важный момент –

у компании имеются незадействованные мощности

. Освоено только 40% существующих участков, которые позволят ей, при желании, значительно увеличить выпуск продукции без избыточных капитальных затрат. К тому же ИНАРКТИКА продолжает развитие бизнеса для снижения зависимости от внешних подрядчиков. К примеру, к 2026 году планируется достроить собственный кормовой завод в Новгородской области.

Сильная бизнес-модель позволяет компании динамично увеличивать занимаемую долю (19%) российского рынка красной рыбы (целевой рынок ИНАРКТИКИ).

Отдельно отметим причину падения как продаж рыбной продукции, так и котировок самой ИНАРКТИКИ в 2024 году. Несмотря на все меры безопасности, компания столкнулась с заболеванием поголовья рыбы, что серьёзно сократило доступную биомассу. За счёт этого мы наблюдали резкое падение продаж во II полугодии 2024 и I полугодии 2025 года. Тем не менее ИНАРКТИКА активно работает над восстановлением биомассы и планирует снова довести её размер до 30 тыс. т уже в 2026 году (21 тыс. т на конец I полугодия 2025 года), а также удвоить её размер до 60 тыс. т через 5 лет. Учитывая расширение производственной базы, можно ожидать, что компания выполнит свой гайденс, если не столкнётся с реализацией биологических рисков.

Тем не менее, даже учитывая резкое снижение поголовья рыбы, ИНАРКТИКЕ удалось частично компенсировать негативный эффект через повышение средней цены реализации, которое, по нашим ожиданиям, может продолжиться.

Компания позиционирует себя в качестве «бизнеса роста», на основе этого мы ожидаем роста финансовых показателей при сохранении рентабельности деятельности на высоком уровне более 40% по EBITDA.

Также отметим, что текущая ситуация с выбытием биомассы может сказаться на чистой прибыли. По нашим ожиданиям, она значительно снизится в 2025 году, однако перейдёт к восстановлению вместе с ростом рыбы в садках.

Аналогичная ситуация возможна и с показателем долговой нагрузки: он исторически сохранялся вблизи 1x Чистый долг/EBITDA, однако с учётом падения операционной прибыли в I полугодии текущего года, коэффициент вырос до 1,8x. По нашим ожиданиям, он останется на повышенном уровне, снизившись до исторических значений по мере роста биомассы и восстановления операционной прибыли. Также отметим, что повышение показателя не говорит о неустойчивом состоянии бизнеса – коэффициент D/E (отношение долга к капиталу) находится вблизи 58%. Следовательно, компания старается самостоятельно финансировать свою деятельность, умеренно привлекая долговые обязательства.

По нашим оценкам, ИНАРКТИКА торгуется вблизи исторических средних по мультипликатору EV/EBITDA, но сохраняется дисконт на горизонте следующего года.

Мы также ожидаем, что эмитент продолжит выплату дивидендов, для чего важно выполнение следующих условий:

• долговая нагрузка по коэффициенту Чистый долг/EBITDA не выше 3,5x;
• наличие чистой прибыли по РСБУ.

С учётом прогнозов, ИНАРКТИКА, вероятно, сможет выполнять эти требования в среднесрочной перспективе и распределять до 50% от чистой прибыли по МСФО на дивиденды.

Взгляд А-Клуба

Мы повышаем нашу рекомендацию по акциям ИНАРКТИКА (AQUA) до BUY с целевой ценой 611 руб.

(потенциал роста 21%) и дивидендной доходностью 5% на горизонте 12 месяцев. Мы ожидаем, что компания сможет постепенно восстановиться после резкого сокращения биомассы и продолжит захватывать долю рынка. Однако также отмечаем существенные экологические риски, которые могут реализоваться при любых мерах безопасности. В таком случае под угрозой окажутся как выполнение прогнозов, так и финансовое состояние компании в целом.

ОРИГИНАЛ и ПОЛНАЯ ВЕРСИЯ ИДЕИ