Ozon не разводит инвесторов

Обновление от12.09.2025:

целевая цена ПОВЫШЕНА

Ozon продолжает укреплять свои позиции на динамично развивающемся рынке онлайн-торговли в России. Мы по-прежнему считаем Ozon одной из лучших ставок в отечественной розничной торговле.

Согласно расчетам, оборот торговой площадки за 5 лет вырастет более чем в 3 раза, а EBITDA может увеличиться за этот период в 10 раз. Этому будет способствовать среднегодовой рост рынка на уровне 23%, а также повышение операционной эффективности и развитие финтеха.

Позитивным фактором для бумаг компании может стать предстоящая редомициляция, что снимет многие существующие ограничения. 

Начавшийся цикл снижения ключевой ставки дополнительно формирует благоприятные условия на рынке и позволит пересмотреть в меньшую сторону ставки дисконтирования.

Наша рекомендация для расписок Ozon остается «Покупать», а целевая цена повышена до 6 822 руб. за бумагу.

ОРИГИНАЛ и ПОЛНАЯ ВЕРСИЯ ИДЕИ

Обновление от 07.08.2025:

инвестиционная идея ПОДТВЕРЖДЕНА

Ozon сегодня представил свои финансовые результаты за 2К 2025 г., которые мы считаем сильными. Компании удалось значительно опередить наши оценки и консенсус как в части оборота, так и в маржинальности. Рост продаж ускорился в сравнении с прошлым кварталом и составил 51% г/г. Рентабельность EBITDA достигла нового рекорда и превысила 4% GMV, а основное улучшение произошло в сегменте онлайн-торговли. Компания также впервые без учета разовых факторов показала чистую прибыль по итогам квартала. Прогноз на год, как мы и ожидали, был пересмотрен в большую сторону. Сейчас в Ozon ожидают, что продажи увеличатся в текущем году примерно на 40% г/г, а EBITDA составит 100-120 млрд руб. 

Даже текущие прогнозы, на наш взгляд, выглядят несколько консервативно с учетом отличных результатов полугодия.

Наша рекомендация для расписок Ozon в данный момент — «Покупать», а целевая цена составляет 5 021 руб. за бумагу.

Оборот Ozon по итогам периода увеличился на 51% г/г против 47% г/г в предыдущем квартале. Продажи компании заметно превзошли оценки аналитиков. Добиться такого результата удалось прежде всего за счет ускорения темпов роста числа заказов до 61% г/г. Компания смогла увеличить количество активных покупателей на 18% г/г и частотность заказов сразу на 36% г/г. Средний чек продемонстрировал небольшое снижение относительно сопоставимого периода прошлого года. В Ozon сообщили, что работали над комплексным улучшением предложения для покупателей, в том числе ценового. При этом, со слов менеджмента, применялись по большей части долгосрочные промоинструменты без нерациональных инвестиций. Доля маркетплейса в обороте снизилась на 1,8 п.п. г/г, что связано с крупными централизованными закупками товаров, ставшими временно более выгодными.

Выручка увеличилась на 87% г/г и ее темпы роста также ускорились по сравнению с результатом 1К.

Основная часть позитивной динамики была достигнута в части доходов от сервисов. Финтех продемонстрировал рост выручки более чем на 160% г/г за счет отличных результатов как по процентным, так и по комиссионным доходам. Можно отметить, что финансовые сервисы Ozon продолжают демонстрировать высокие темпы роста кредитного портфеля и привлеченных средств, а также активной аудитории. Прогноз по темпам роста выручки финтеха также был повышен, и теперь ожидается, что доходы сегмента вырастут более чем на 80% г/г. 

EBITDA группы оказалась более чем на 30% выше консенсуса и составила 39,2 млрд руб. Достигнутый уровень рентабельности EBITDA со значением в 4,1% GMV стал новым рекордом.

На фоне ввода новых логистических мощностей были опасения, что маржинальность во 2К снизится в сравнении с началом года, но она, напротив, дополнительно выросла. Если рассматривать сегменты бизнеса, то наиболее заметное улучшение рентабельности произошло в онлайн-торговле. Компании удалось получить здесь EBITDA в размере 24,5 млрд руб. при убытке около 6 млрд руб. за тот же период 2024 г. Рентабельность финтеха была относительно стабильной, но положительный вклад в общую EBITDA увеличился на фоне быстрого роста направления. Всего финансовые сервисы обеспечили более 14 млрд руб. от общего показателя EBITDA. Менеджмент Ozon отмечает, что продолжается работа над издержками на заказ, что позволяет улучшать рентабельность. Потенциально маржинальность может быть выше с учетом эффекта масштаба и дальнейшей оптимизации затрат. Способствовать этому будут в том числе рост рекламных доходов и дальнейшее развитие финтеха. Влияние на затраты со стороны приложения Ozon Работа пока также не достигло пика, и его раскатка еще может оказывать положительное воздействие на экономику. 

Ozon впервые без учета разовых факторов получил чистую прибыль по итогам квартала.

В компании сообщили, что в течение текущего года компания может демонстрировать как небольшой убыток, так и небольшую прибыль. По итогам года показатель, скорее всего, останется в минусе, но может стать устойчиво положительным в следующем году.

ОРИГИНАЛ и ПОЛНАЯ ВЕРСИЯ ИДЕИ

Обновление от 03.03.2025:

инвестиционная идея ПОДТВЕРЖДЕНА

Ozon представил финансовые результаты за 4К 2024 г.

, которые в основном опередили наши прогнозы и оценки рынка. Оборот увеличился по итогам периода на 52% г/г, что немного выше наших расчетов. Компания продемонстрировала сильный рост выручки почти на 70% г/г и одновременно высокую рентабельность EBITDA в 1,8% GMV. В прошлом году Ozon выполнил свой прогноз по росту выручки на уровне 60-70% г/г и смог добиться положительной EBITDA более 40 млрд руб. В 2025 г. менеджмент компании ожидает, что продажи увеличатся еще на 30-40% г/г, скор. EBITDA составит 70-90 млрд руб., а доходы финтеха вырастут более чем на 70% г/г.

Мы позитивно оцениваем представленные прогнозы. Фактическая рентабельность 2024 г. и ожидаемая 2025 г. оказались существенно выше, чем мы ранее закладывали.

Наша текущая рекомендация для расписок Ozon - «Покупать» с целевой ценой 5 021 руб. за бумагу. 

ОРИГИНАЛ и ПОЛНАЯ ВЕРСИЯ ИДЕИ

Обновление от 27.11.2024:

инвестиционная идея ПОДТВЕРЖДЕНА

Ozon: Редомициляция

25 ноября компания опубликовала сообщение о проведении годового собрания акционеров, в рамках которого пройдет голосование по вопросу редомициляции. Собрание назначено на 27 декабря. Ожидается, что кипрская Ozon Holdings Limited осуществит полный перенос своей акционерной структуры в Россию до конца 2025 г. В рамках процесса должен произойти обмен расписок Ozon на акции образованного МКПАО без дополнительного выкупа бумаг. Расписки, хранящиеся в российской инфраструктуре, должны быть автоматически конвертированы в акции после регистрации российской компании.

Все акционеры, как ожидается, будут участвовать в редомициляции на одинаковых основаниях без дополнительных условий. Группа давно вела подготовку к смене юрисдикции, что, на наш взгляд, является вполне обоснованным в текущих условиях. По итогу компания значительно упростит для себя осуществление всей корпоративной и хозяйственной деятельности. Сам механизм отчасти напоминает процесс переезда у холдинга VK.

Наша текущая рекомендация для расписок Ozon — «Покупать» с целевой ценой 5 021 руб. за бумагу.

ОРИГИНАЛ и ПОЛНАЯ ВЕРСИЯ ИДЕИ

Обновление от 02.11.2024:

инвестиционная идея ПОДТВЕРЖДЕНА

Ozon: Прогноз финансовых результатов (3К24 МСФО)

Ozon представит свои финансовые результаты за 3К 2024 г. в среду, 6 ноября. Согласно нашей оценке, оборот компании по итогам периода увеличился на 63% г/г. Замедление темпов роста GMV относительно уровней предыдущих кварталов связано не только с эффектом высокой базы сравнения, но и негативным влиянием проблем с международными платежами. В частности, трудности с расчетами могли существенно повлиять на сегмент Ozon Global и привести к сокращению его продаж.

Темпы роста выручки из-за ряда эффектов продолжают отставать от динамики оборота и могли составить около 30% г/г. Мы полагаем, что скор. EBITDA была слегка положительной в 3К с рентабельностью на уровне 0,3% GMV. Полученное страховое возмещение за пожар на складе могло уменьшить размер чистого убытка по итогам периода.

Наша текущая рекомендация для расписок Ozon - «Покупать» с целевой ценой 5 021 руб. за бумагу.

ОРИГИНАЛ и ПОЛНАЯ ВЕРСИЯ ИДЕИ

Исходная идея:

Ozon является одним из основных бенефициаров развития онлайн-торговли в стране, а также принимает активное участие в построении рынка и необходимой ему инфраструктуры. Ритейлер эффективно борется за лидерские позиции в отрасли и увеличивает свою рыночную долю. За 5 лет объем продаж группы вырос почти в 22 раза, и мы полагаем, что это далеко не предел. Расширение доли онлайн в отечественной розничной торговле продолжится, а Ozon способен расти заметно быстрее рынка. Согласно оценкам, среднегодовой рост оборота электронной коммерции в России до 2028 г. составит не менее 21%, а продажи Ozon за тот же период могут продемонстрировать рост с CAGR 37%. Доля компании в таком случае увеличится за 5 лет почти в 2 раза и превысит 40%. По мере перехода бизнеса к более зрелой стадии рентабельность EBITDA и динамика денежного потока, как мы думаем, будут улучшаться. Согласно нашим расчетам, EBITDA группы за 5 лет увеличится более чем в 75 раз в сравнении с уровнем 2023 г. Все это возможно за счет постоянного развития основного бизнеса и прогресса в сопутствующих направлениях, вроде рекламы и финтеха.

Мы инициируем покрытие Ozon с рекомендацией «Покупать» для расписок компании. Целевая цена составляет 5 021 руб. за бумагу.

Согласно нашим оценкам, оборот Ozon в текущем году увеличится на 74% г/г и превысит 3 трлн руб. (текущий прогноз компании подразумевает рост оборота на 70% г/г). Доля ритейлера на рынке онлайн-торговли в таком случае может увеличиться до 28,5% против 22% по итогам прошлого года. Совокупная выручка, согласно расчетам, увеличится на 58% г/г благодаря росту собственных продаж и увеличению сервисных и процентных доходов. Рентабельность EBITDA, как мы полагаем, составит 0,6% от оборота (GMV) против 0,2% в 2023 г. Мы ожидаем, что основное положительное влияние на рентабельность окажут рекламный сегмент и финтех, доля которых в выручке продолжит расти. Бизнес онлайн-торговли, скорее всего, пока останется в минусе на уровне EBITDA. Значение CAPEX в процентах от оборота, как мы думаем, будет близко к уровням прошлого года и составит 1,6%. В абсолюте размер капитальных затрат может вырасти более чем на 60% г/г за счет инвестиций в развитие инфраструктуры и расходов на поддержание работы уже действующих объектов.

С учетом имеющихся прогнозов мы ожидаем, что рынок онлайн-торговли в России будет расти с CAGR 21% в течение ближайших 5 лет и превысит 20 трлн руб. по итогам 2028 г. Мы полагаем, что темпы роста оборота Ozon будут выше и составят в среднем 37% в год в течение прогнозного периода. Доля компании на рынке таким образом может достичь 41% в перспективе 5 лет. Выручка, на наш взгляд, имеет еще более высокий потенциал роста, чем оборот. Мы ожидаем, что выручка Ozon будет расти с 5Y CAGR на уровне 39% и превысит 2 трлн руб. в 2028 г. Рентабельность EBITDA, как мы полагаем, будет постепенно улучшаться и достигнет уровня 3-4% от GMV в 2027-2028 гг. Этот процесс будет происходить за счет естественного улучшения маржинальности торговой площадки по мере перехода рынка к зрелой стадии и благодаря росту доли высокомаржинальных направлений в выручке. Выйти на положительную чистую прибыль, по нашему мнению, компания сможет по итогам 2026 г. CAPEX, на наш взгляд, будет постепенно снижаться в процентах от оборота вплоть до уровня 0,7% в 2028 г. Среднегодовые темпы роста капитальных затрат мы оцениваем в 15%. С учетом всего перечисленного мы ожидаем, что рентабельность свободного денежного потока вырастет и в 2028 г. превысит 42%.

В начале июня стало известно, что Ozon получил разрешение правительственной комиссии по иностранным инвестициям на проведение редомициляции до конца 2025 г. В данный момент холдинговая компания зарегистрирована на Кипре. Как сообщал менеджмент группы, процесс редомициляции планируется инициировать до конца 2024 г., однако конкретная дата или сроки пока не были анонсированы. Окончательное решение остается за акционерами группы. Мы полагаем, что процесс переезда в российскую юрисдикцию может быть запущен в этом году и потребует суммарно около 6 месяцев. С точки зрения условий редомициляция Ozon, скорее всего, будет похожа на аналогичный процесс у группы VK. В прошлом году холдинг VK сообщил о начале «переезда» с Британских Виргинских островов в САР на острове Октябрьский Калининградской области. Группа была зарегистрирована как международная компания МКПАО «ВК» и провела конвертацию своих депозитарных расписок в акции, торгуемые сейчас на Мосбирже.

В данный момент Ozon сосредоточен на инвестициях и эффективном расширении, так что мы не ожидаем, что компания начнет выплачивать дивиденды или будет проводить выкупы акций в ближайшие годы. Выплаты могут начаться в будущем по мере выхода бизнеса на зрелую стадию, а также достижения устойчивого уровня рентабельности и свободного денежного потока. Мы не исключаем проведения компанией точечных M&A для укрепления отдельных направлений, но в основном акцент, скорее всего, будет сделан на органическом развитии. В будущем Ozon, на наш взгляд, может рассмотреть обособление и IPO некоторых своих подразделений, в частности финтеха, но пока это слишком длинная перспектива для конкретных оценок.

Мы оценивали бумаги Ozon при помощи 5-летней DCF-модели с WACC 24,2% и ставкой постпрогнозного роста 7%. В данный момент Ozon торгуется всего по 0,3 собственного оборота (EV/GMV 2024 г.) против оценки около трех оборотов на IPO в 2020 г. После размещения капитализация компании выросла и мультипликатор EV/GMV заметно превышал 3х. Темпы роста оборота в период с 2020 г. по текущий год упали примерно в 2 раза на фоне роста базы сравнения, а коэффициент EV/GMV снизился более чем в 10 раз. Текущий EV/S 2024 г. мы оцениваем в 1,5х, а EV/EBITDA — в 58х. Коэффициент EV/S у Ozon в несколько раз превышает показатели традиционных ритейлеров, но при этом ниже показателей IT- компаний, у которых мультипликатор находится ближе к 5х. Средний мультипликатор EV/EBITDA у IT-компаний составляет около 14х. EV/EBITDA Ozon пока сильно завышен на фоне низкой рентабельности, что изменится по мере улучшения экономики. В случае достижения нашей целевой цены мультипликатор EV/GMV 2025 г. у Ozon останется на уровне 0,2х, что мы считаем относительно низким значением. Оценка имеет существенный потенциал для улучшения при снижении уровня ставок.

ОРИГИНАЛ и ПОЛНАЯ ВЕРСИЯ ИДЕИ