📌 Capital One Financial разбор

💡 Повышение ставки близко и банковский сектор станет одним из бенефициаров. Сегодня разберем представителя крупнейших банков США: почему он оценен так дешево и в чем заключаются триггеры для роста?

🔎 Тикер #COF

🗒 О компании

Capital One – это диверсифицированный финансовый холдинг. Считается одним из самых продвинутых цифровых банков США. 

Работает в трех сегментах: 

📍 кредитные карты – включает в себя кредитование потребителей и предприятий малого бизнеса в США, а также аналогичные услуги в Канаде и Великобритании;

📍 потребительский банкинг – выдача новых и рефинансирование старых кредитов на авто, помощь в поиске машины, расчеты ежемесячного платежа и оформление документов;

📍 коммерческий банкинг – кредитование среднего бизнеса, а также выдача займов на недвижимость.

Банк основан в 1988, на бирже с 1994. 

Прогноз на 2022 год:

💰 Рост выручки на 2,5% до 33 b$

💰 Снижение прибыли на 33% до 8 b$

Сегменты выручки (TTM – 32,4 b$, +2.5% г/г):

📍 Кредитные карты – 18,8 b$ (+7% г/г, 58% от выручки)

📍 Потребительский банкинг – 9 b$ (+1б% г/г, 28% выручки)

📍 Коммерческие клиенты – 3,3 b$ (+14% г/г, 10% выручки)

📍 Другое – 1,3 b$ (-65% г/г, 4% выручки)

📌 Финансовые показатели

❇️ Капитализация 64 b$ 

❇️ За 5 лет котировки выросли на 62%, отрасль на 82% (с учётом дивидендов 76% и 99%)

❇️ За год акции выросли на 40%, отрасль на 16%

❇️ P/E 5, среднее по отрасли 6,2

❇️ P/S 2,1, среднее по отрасли 3,3

❇️ P/B 1,1, среднее по отрасли 1,3 

❇️ Выручка за 5 лет выросла на 70%

❇️ Прибыль за аналогичный период выросла на 230%

❇️ Дивиденды 1,68%. Наращиваются 1 год. Payout Ratio 7%

Преимущества 👍

1️⃣ Позиции в отрасли и растущий кредитный портфель

Несмотря на то, что кредитные карты начали активно распространяться еще с 1990-х, их текущий уровень проникновения в США составляет 60%, что оставляет потенциал для роста. Ожидается, что к 2025 он может вырасти до 66%, а их общее количество увеличится до 1,115 млрд штук (+2,5% от текущего уровня).

Ключевыми игроками на этом рынке являются:

📍 JP Morgan – 16,6% доля

📍Citi – 11,6%

📍American Express – 11,3%

📍Bank Of America – 10,7%

📍Capital One – 10,5%

Компания занимает стабильное 9-е место среди американских банков по активам, они оцениваются в 365 b$ и за 5 лет выросли на 2,2%. По объему депозитов COF занимает 10-е место: 310 b$ с доходностью 0,3%. 

Кредитный портфель Capital One представлен несколькими категориями:

📍 Кредитные карты – 38%

📍 Авто – 29%

📍 Торгово-промышленные предприятия – 17,5%

📍 Коммерческая и многоквартирная недвижимость – 12,5%

📍 Международные кредитные карты – 2,1%

📍 Розничные банковские услуги – 0,9%

Кредитный портфель компании демонстрирует положительную динамику год к году:

В 2022 ожидается, что ФРС будет сворачивать мягкую денежно-кредитную политику, за год планируется от 3 до 7 этапов увеличения процентной ставки в сумме до 1-2%. Это однозначно поможет кредитному портфелю Capital One показывать бОльшую доходность.

При этом кредитный портфель с 2019 (максимума по ставке ФРС за 10 лет) вырос с 265 до 277 b$, а доходность кредитов снизилась незначительно: кредитки – с 15,02 до 14,94%, потребительский банкинг – с 8,47 до 7,78%, а коммерческий – с 4,45 до 2,77%. 

2️⃣ Потенциальный рост сегмента автокредитов

В своем бизнесе COF делает большой акцент на автокредитовании, где занимает 2 место (74 b$) в США по объему после Ally Financial (ALLY), у которого займов на 78 b$. Такие позиции достигаются за счет партнёрств с крупнейшими автодилерами, а также приложения Auto Navigator, разработанного Capital One. Оно предоставляет клиентам банка удобный сервис по подбору автомобиля и его покупке в кредит.

В кредитном портфеле Ally автокредиты составляют порядка 65%, у Capital One – 29%. Оба холдинга демонстрируют примерно одинаковую доходность займов – 7,88 и 7,78% соответственно. 

С Q1 2020 в США снизилась доля авто, купленных в кредит: 81,12% в Q1 2021 против 84,2% годом ранее; аналогично снижение на рынке подержанных авто – с 38,9 до 34,5%. Средними значениями за 3 года до пандемии являются 85 и 53% соответственно. Аналитики ожидают возврат этих показателей к средним из-за роста уверенности потребителей, что положительно скажется на этом сегменте портфеля Capital One. Сейчас индикатор, отражающий уверенность потребителей в США (Consumer Confidence Index), составляет 67, в то время как до пандемии он находился в коридоре 90-100.

Сегмент портфеля Capital One, связанный с автокредитованием, растет на 9,6% ежегодно с 2016, у Ally – на 3,5%. Рынок же к 2026 достигнет объема в 300 b$ при среднегодовом темпе роста 6%. 

Пользователи выбирают COF из-за дополнительных услуг, которые они могут получить в банке. 

3️⃣ Цифровизация и трансформация бизнеса

Пандемия дала дополнительный импульс цифровой трансформации отрасли. Аналитики Insider ожидают, что к 2024 г. 79,3% или 212 млн американцев будут использовать онлайн-банкинг (сейчас 73,1%, в 2019 – 67%). В свою очередь, уровень проникновения отделений снизится до 62% в сравнении с 70% в 2019. 

Capital One считается одним из наиболее технологичных в США. В развитие онлайн сегмента руководство начало вкладываться еще в 2010, когда была куплена ING Direct. Если до этого, как и многие финансовые холдинги того времени, банк отдавал it-задачи на аутсорс, то с момента поглощения стал осуществлять план по преобразованию в лидера онлайн-банкинга. 

Сейчас COF не входит в топ-10 банков США по количеству отделений – их у него около 770. Для сравнения у Wells Fargo – 5040, у JPM – 4980, BAC – 4200. Такое низкое значение обосновывается тем, что с появлением цифрового банкинга люди реже посещают отделения. Однако это не мешает компании занимать высокие позиции – 5 место по количеству кредиток, 9 по активам и 7 по выручке. 

Закрытие отделений не является крайностью следования тренду, а скорее относится к трансформации. Для сохранения приверженцев старого формата банка Capital One превращает традиционные отделения в кафе, где они могут получить те же услуги вживую, а также перекусить и выпить кофе.  

Ориентация на онлайн позволяет иметь более высокую маржинальность. Сравним текущие показатели COF с показателями за 2010, а также с лидером по количеству отделений – Wells Fargo.

Главными цифровыми продуктами банка являются приложения: Auto Navigator – сервис по подбору авто в кредит, Capital One Mobile – главный продукт, предоставляющий широкий спектр услуг. В приложении также доступен AI ассистент «Eno», который занял 6 место среди банковских чатботов по итогам 2021.

4️⃣ Дивиденды и buyback

Доходность выплат чуть ниже среднерыночной – 1,6% против 1,9%. Выплаты прерывались в 2020, но были быстро восстановлены. Ожидается, что payout с текущих 2,4$ вырастет в 2023 до 2,52$. Доходность может возрасти до 1,7%. 

Capital One направляет огромные средства на обратный выкуп. За 5 лет количество акций сократилось на 15%, а компания направила на это 13,5 b$. В планах выделить ещё 5 b$ по итогам 2022 (8% от капитализации). 

В общей сложности за 5 лет банк вернул акционерам 14 b$ или 22% от капитализации.

5️⃣ Приобретения и партнерства

В целях расширения COF заключает партнёрства и проводит M&A сделки.

К примеру, в 2019 было запущено партнерство с Walmart, крупнейшим ритейлером в мире. Был начат выпуск специальных кредитных карт с различными бонусами при покупках в магазинах партнера. Похожие соглашения были подписаны с Williams-Sonoma (один из лидеров по продаже мебели, 8 b$ выручки) и BJ’s Wholesale (продуктовый ритейлер, 16 b$).

В 2021 расширено влияние в сегменте туризма – была улучшена программа «Miles», а также добавлены новые перевозчики и их суммарное количество достигло 14. Банк запустил свою платформу путешествий – сервис бронирования билетов, отеля и автомобиля.

В связи с тем, что банк активно продвигает свой бренд, расходы на маркетинг увеличились: за 3 года их рост составил 27% и достиг 2,8 b$ по итогам 2021.

Capital One также сделала шаг в сферу страхования здоровья, приобретя TripleTree и инвестиционный банкинг через покупку KippsDeSanto. Сделки находятся на стадии завершения и точные суммы за эти поглощения будут опубликованы компанией позднее. Пока это мелкие компании с выручкой в пределах 30 m$ в год.  

6️⃣ Низкая оценка и улучшение показателей

Capital One Financial может похвастаться одной из лучших рыночных оценок среди конкурентов: 

Другие форвардные мультипликаторы также ниже средних по отрасли:

📍P/S – 2,07 против 3,39

📍P/B – 0,97 против 1,24

Помимо это COF демонстрирует впечатляющие цифры по рентабельности: 

📍валовая маржинальность составляет 95% при 62% по сектору;

📍чистая – 39,5% против 30%;

📍ROE – 22% против 13%;

📍ROA – 3% против 1,35%; 

Последние 2 показателя демонстрируют позитивную динамику, увеличившись г/г на 18 и 28% соответственно.

Среди прочего банк умело прошел кризис – ключевые метрики кредитного качества улучшились: 

📍Резерв на кредитные убытки – c 15,6 до 11,4 b$, снижен на 27% г/г, а коэффициент покрытия (уровень покрытия проблемных кредитов) составил 4,12% против 6,19% годом ранее;

📍Чистые списания – с 856 до 527 m$, снижение на 38% г/г, а чистая ставка списания (невозвратные кредиты) составила 0,79% против 1,38% годом ранее.

Риски 👎

1️⃣ Buy-Now-Pay-Later

В последние годы все больше набирает популярность концепция Buy-now-pay-later (BNPL) – «Покупай сейчас, плати потом». 

BNPL – удар по индустрии кредитных карт, так как последние становятся просто не нужны. Согласно опросам потребителей, главной причиной использования этого сервиса является «возможность не платить проценты», а также «возможность получить заем без кредитной истории». 62% опрошенных убеждены, что эта услуга в будущем может заменить кредитные карты.

В 2021 в США этим сервисом воспользовались 56% потребителей, а их доля увеличилась за год на 50% с 37% в 2020. Сейчас рынок BNPL оценивается в 90 b$ и, по ожиданиям, будет расти на 45% ежегодно до 2030, что позволит ему достичь 4 t$. СЕО крупнейшего банка США, JP Morgan, в недавнем интервью заявил, что этот тренд является угрозой для их бизнеса.

В США сервис уже запустили Paypal и Affrim, в Европе – Klarna, в Австралии – Afterpay (куплен Block в конце 2021). Среди классических банков направление начал развивать Goldman Sachs, купивший для этой цели GreenSky в Q4 2021. 

Сейчас на этом рынке главенствует Bill Me Later (сервис PayPal) с 40% долей. Affirm и Klarna активно конкурируют, показывая трехзначный рост своего бизнеса.

2️⃣ Медленный рост отраслей, в которых работает банк

Capital One демонстрирует не лучшие темпы роста, так как работает в сегментах, которые если не достигли потолка развития, то близки к нему:

📍 рынок кредитных карт увеличится к 2025 до 107 b$ при CAGR в 1,1%. Сегменты экономики, которые кредитует Capital, также показывают умеренные темпы роста: рынок недвижимости – 3,6% в год, средний бизнес – 6,5%;

📍 доля кредитных карт при оплате e-commerce услуг и товаров снизится с текущих 22,8% до 20,8% к 2024. Лидерство усилят электронные кошельки: их будут использовать в 51,7% операций (сейчас – 44,5%);

📍 цифровой банкинг уже не является новшеством, в 2021 его проникновение в США составило 75,4%, а к 2024 увеличится до 79,3%; хотя цифровизация – явное преимущество, но она уже не является ключевым драйвером роста, а скорее, воспринимается как необходимость.

С другой стороны, менеджмент отказывается от ряда сегментов банковского обслуживания, в т.ч. очень перспективных:

📍 в 2017 было объявлено, что компания вышла из бизнеса по выдаче ипотечных кредитов. Это был второй этап ухода с рынка, первый произошел в 2007, когда было закрыто ипотечное отделение GreenPoint. Причина заключалась в том, что «ипотечный рынок слишком конкурентен в условиях низких ставок и на нем сложно заработать». На тот момент банк обладал ипотечными кредитами на сумму порядка 17 b$;

📍 в 2018 компания отказалась от работы с криптой, заблокировав возможность купить ее по своим кредиткам, объяснив этот шаг ограниченным массовым признанием криптовалют и повышенными рисками мошенничества, потерь и волатильности, присущих рынку криптовалют. 

К тому же банк не осуществляет территориальную экспансию. За 5 лет доля США в выручке не изменилась и составляет 92%. 

3️⃣ Зависимость от процентов по кредитам

На доходы от процентов по кредитам приходится 80% от выручки. У конкурентов аналогичные показатели, в основном, составляют 60–65%. За 5 лет, несмотря на различные приобретения, доля осталась прежней. Это делает Capital One чувствительной к настроению потребителей и их покупательской способности. 

По последним данным, инфляция в США составляет 7%, что может сократить потребление товаров и услуг, а, следовательно, и темпы кредитования. 

4️⃣ Правительственные расследования и штрафы

Банк регулярно является участником разбирательств, связанных с серыми схемами, проводимыми холдингом:

📍в 2018 Capital One был оштрафована на 100 m$ за отмывание денег;

📍в 2019 личная информация 106 млн клиентов была похищена в результате взлома, а банк получил штраф 80 m$ и удар по репутации;

📍в 2021 американское агентство по борьбе с финансовыми преступлениями (FinCEN) наложило штраф в 390 m$ за нарушение контроля по борьбе с отмыванием денег. Capital One признала, что не подала отчеты о подозрительной деятельности на сумму около 16 b$.

Преимущества 💪

1️⃣ Выгода от роста ставки

2️⃣ Потенциальный рост сегмента автокредитов

3️⃣ Цифровизация и трансформация бизнеса

4️⃣ Дивиденды и buyback

5️⃣ Приобретения и партнерства

6️⃣ Низкая оценка и рост показателей

Риски 👎

1️⃣ Будущее кредитных карт под вопросом

2️⃣ Медленный рост отраслей, в которых работает банк

3️⃣ Зависимость от процентов по кредитам

4️⃣ Правительственные расследования и штрафы

Итоги 📋

🔎 Банк, который, с одной стороны, инвестирует в цифровизацию и следит за трендами отрасли, но, с другой, долго реагирует на BNPL, электронные кошельки и отказывается от современных трендов вроде криптовалют. Регулярно демонстрирует органический рост выручки, а также активно выкупает собственные акции с рынка. Ключевое преимущество в текущих условиях – это низкая оценка (FWD P/E 2023: 8). Это хороший среднесрочный вариант и спорный долгосрочный выбор для инвестора. 

⚖️ Даем компании нейтральную оценку

#Разбор_компании